2011 est fini, voilà 2012

Tout se finit donc comme prévu sur cette année 2011, pour une année 2012 qui commence bien :
1. l'Europe entre en récession : Après la Grèce, voici l'Espagne et le Portugal, bientôt l'Italie et la France, et l'Allemagne qui va suivre, sans oublier l'Angleterre
2. Les taux d'intérêts d'emprunt des pays latins restent très élevés, en particulier dans les pays les plus à risque, et l'austérité va contribuer à les garder élevés par son impact négatif sur la croissance
3. les banques continuent à restreindre le crédit pour conserver des fonds propres élevés et aussi se protéger contre la dégradation des dettes publiques (placer à l'argent à la BCE est bien plus agréable)
4. l'euro a bien entamé sa descente (1,3 $) aidé en cela par la BCE qui commence à prendre la mesure des problèmes gigantesques qui se profilent à l'horizon. La solution inflationniste de la dévaluation de l'euro approche doucement.

Donc, en cette année électorale, il devrait y avoir un premier semestre très dur, où l'annonce de la baisse des prévisions sur 2012 contribuera au pessimisme économique, et où l'euro s'effondrera donc encore plus, ce qui contribuera à un deuxième semestre bien plus agréable, sur fond de compétitivité européenne retrouvée, d'inflation soulageant les pays endettés, et de dégonflement des bulles immobilières. La fin de l'année 2012 devrait donc être bien plus rose que celle de l'année 2011, mais il faudra néanmoins s'attendre à un point bas mi-2012, qui obligera la BCE à intervenir massivement pour sauver des pays comme l'Italie, l'Espagne, voire même la France (perte de son AAA), des taux d'intérêts prohibitifs demandés par des investisseurs paniqués. Le FESF, inopérant, sera remisé rapidement après avoir atteint sa limite d'utilité en quelques mois, au vu des besoins de financement des pays latins. En conclusion : "Courage ! Plus que quelques mois d'entêtement idéologique, avant d'accepter la solution monétaire de dévaluation/inflation qui résoudra la crise européenne."

L'argent est gratuit !

Et oui, l'argent est gratuit, ou presque (1%) ! Mais pas pour tout le monde, puisqu'il faut être une banque ayant accès à la BCE pour avoir droit à ce cadeau de Noël. Cadeau qui sera d'ailleurs reconduit en février (pour les vacances de neige ?). Puisque l'aubaine est trop forte, c'est presque 500 milliards d'euros qui ont été empruntés à la BCE, qui commence à avoir des problèmes de crédibilité, puisque d'un côté elle conserve des taux d'intérêts directeurs relativement élevés comparé aux autres banques centrales majeures, pour lutter contre l'inflation, tandis que de l'autre côté elle injecte des liquidités énormes dans le système bancaire, liquidités qui pourraient bien être source d'inflation...

Mais le principe de réalité l'oblige à revoir discrètement sa posture théorique germanique, et à accepter que l'inflation est plus du côté de la solution que du problème, en ces temps de crise de la dette publique, de récession en 2012, et d'austérité continue qui ne permet pas de relancer quoi que ce soit. Au final, les pays européens vont bientôt regretter de ne pas avoir un peu d'inflation, pour desserrer l'étau de la dette dans des économies en régression. Ils iront alors demander à la BCE de devenir ce qu'elle doit être, prêteuse en dernier ressort. Mais avant cela, il faut que l'Allemagne prenne peur elle aussi, que son économie s'arrête et sa dette soit mise sous pression par les agences de notation, pour que la décision de laisser tomber l'euro à des valeurs plus réalistes ne soit prise, avec un peu d'inflation à l'appui.

Sur ce, Joyeux Noël et Bonne Année 2012 (si l'on peut dire ça en voyant ce qui nous attend).

Accord franco-allemand : encore des mots

Quoi de mieux que des mots pour nier la réalité ? L'accord franco-allemand obtenu cette semaine semble parfaitement démontrer la sentence. Comme si un accord sur une règle d'or, de la rigueur budgétaire, des engagements des pays européens, allait régler le problème économique majeur qui s'appelle endettement et récession.

Alors oui, la BCE a commencé à ouvrir les vannes, en permettant aux banques de se financer à 1% pendant un moment, et c'est le minimum que l'on attendait d'elle au vu des difficultés de liquidités du système financier européen, mais elle ne s'est toujours pas décidée à acheter de la dette publique, à enfoncer l'euro, car les Allemands ne veulent pas s'y résoudre par peur de l'inflation. Il devrait donc y avoir donc une détente des taux pour les pays européens en mauvaise posture, mais de courte durée car les banques risquent fort de n'être pas très acheteuses de dette publique européenne, malgré les paroles des politiques.

Tant que l'épargne abondante du système économique actuel n'aura pas été réintroduite de façon pérenne dans la consommation, tant que la surépargne n'aura pas été résolue, il n'y aura aucune façon de se sortir du problème économique autrement que par l'inflation. Car sans rééquilibrage massif entre les économies mondiales et en leur sein, l'impasse va demeurer.

Les banques centrales réagissent

Finalement, les banques centrales ont pris la mesure des problèmes bancaires, et ont donc commencé à agir en conséquence, en fournissant des liquidités à un prix très bas aux banques de tous les pays. En particulier, l'Europe et les Etats-Unis avaient bien besoin de ces liquidités pour diminuer les tensions interbancaires qui empêchaient beaucoup de banques de se financer à un taux normal, et par voie de conséquence, de financer l'économie à un taux normal.

Résultat, les bourses ont réagi très fortement à la hausse, compensant en partie les baisses élevées qui ont eu lieu depuis deux mois. Mais le plus important est néanmoins la prise de conscience des banques centrales, et en particulier de la BCE, de ses responsabilités pour éviter une récession issue du système bancaire. Ne reste plus qu'à l'autoriser à intervenir sur les dettes publiques pour éviter une récession issue d'une rigueur budgétaire trop importante, et l'euro reviendra à un niveau plus acceptable, créateur d'une inflation salutaire et d'une compétitivité bien plus forte.

La France suit le chemin de l'Italie

A presque 3,5 % de rendement, l'obligation française a aujourd'hui battu un record de spread avec l'Allemagne, de pratiquement 1,5 %, soit 75% de prime de risque. Autant dire que la France devient un pays de seconde zone, comparé à l'Allemagne. Rien de nouveau pourtant, quand la croissance française en 2012 pourrait ne pas dépasser 0,5 %, et que le déficit ne semble pas prêt à être résorbé avant 2013 au mieux, soit dans un nouveau quinquennat et donc une nouvelle politique.

L'Italie quant à elle s'est débarrassée de Berlusconi, sans pour autant que cela soulage ses taux d'intérêts (plus de 6% à 1 an !), ce qui pose la question du niveau d'austérité, de réduction des déficits, demandé par les marchés pour se rassurer. Il est vrai que pour l'instant, le gouvernement italien avait beaucoup parlé, pour peu de résultats. Mais enfoncé dans une croissance molle, plombé par une dette astronomique, la marge de manœuvre est relativement réduite, à moins de taxer lourdement Berlusconi et ses amis richissimes...

Enfin, et pour clôturer le billet, la Grèce, qui n'en finit plus de tenir la pole position : elle s'est trouvée un nouveau premier ministre, ancien vice-président de la BCE, qui ne pourra pas beaucoup plus que son prédécesseur, mais aura l'immense avantage d'être en place lorsque l'euro s'effondrera, sous les 'efforts' conjoints de l'Italie, de l'Espagne, et de la France.

Un G20 pour rien

Le G20, l'occasion pour faire le point sur le monde entre toutes les grandes puissances, n'a été le siège que de quelques joutes d'arrière-garde, le référendum de la Grèce tout d'abord et l'implication du FMI sur la dette italienne ensuite. Que dire de l'idée grecque d'un référendum, soi-disant parce qu'ils ne veulent pas rembourser leurs dettes. Puisqu'ils ne la rembourseront pas, à quoi bon faire un référendum ? Pour l'instant, 50% ont été annulés, c'est un bon début. Encore un effort, ou un peu d'inflation, et la dette grecque ne sera jamais réellement remboursée. Côté italien, même si Berlusconi veut éviter le recours au FMI, celui-ci sera inévitable, tout comme l'intervention du FESF, pour contenir l'incendie italien et aussi espagnol. L'Espagne, d'ailleurs, ne fait pas parler d'elle en ce moment mais risque de le faire très bientôt, quand son système bancaire à bout de souffle et criblé d'emprunts immobiliers toxiques aura besoin d'un vaste effort de recapitalisation. Ajoutons à cela l'endettement des régions espagnoles, et apparaît un vaste problème espagnol à venir. La question finale est donc : qui, de l'Espagne ou l'Italie, va amener l'effondrement de l'euro, planche de salut pour les pays latins ? Peut-être la France, finalement...

Un répit salutaire

Après l'accord nocturne franco-allemand, les marchés financiers se sont plus que repris, une quasi-euphorie s'abattant sur les valeurs bancaires européennes. Mais ce soulagement palpable ne doit pas cacher pour autant les problèmes de la zone euro, que l'élargissement limité du FESF (seulement 1000 milliards environ) et la décote sur la dette grecque de 50% ne doivent pas cacher. Mais il semble que l'Europe ait gagné quelques mois, sûrement jusqu'aux élections présidentielles françaises, avant que l'inquiétude ne regagne les marchés financiers.

Pendant cette période, la pression devrait s'accroître sur le Portugal, l'Espagne et l'Italie, mais aussi sur la France. Cela surviendra progressivement, jusqu'à ce que les marchés réalisent que la croissance de l'année 2012 en Europe sera proche de zéro, voire négative pour certains pays, et que la maîtrise des déficits publics dans cette configuration est impossible, puisqu'elle ajoute de la récession à la récession. Espérons que l'euro aura le bon sens de s'effondrer doucement, pour atteindre finalement la parité avec le dollar, et créera une inflation suffisamment soutenue pour résorber le problème de la dette publique. Malheureusement, le scénario inflationniste est peu probable, tant que la BCE n'aura pas décidé d'abandonner son inflexibilité monétaire, au profit du sauvetage de l'économie de la zone euro.

Enfin une vérité en économie

Je ne pouvais pas laisser passer ce changement majeur de discours, en particulier sur un média américain, et pas n'importe lequel, le NY Times. Enfin, l'épargne n'est plus considérée comme le moteur de la croissance par l'investissement privé qu'elle génère, mais au contraire, la consommation est bien ce qui entraîne la croissance ! Une évidence pour tous ceux qui travaillent dans l'économie réelle : l'investissement n'intervient significativement qu'après la croissance de la demande (donc de la consommation au niveau macro-économique), pour y répondre, et non en anticipation irrationnelle de celle-ci.

Les conséquences économiques, théoriques et pratiques, sont immenses, de la taxation à l'inflation. Evidemment, le livre "Le Krach de la dette publique" part de ce constat d'erreur économique pour tenter de réhabiliter une nouvelle forme plus réelle d'économie, en théorie et en pratique.

http://www.nytimes.com/2011/10/26/opinion/its-consumer-spending-stupid.html?nl=todaysheadlines&emc=tha212

Décote grecque de 50 %, le FESF en bonne voie de démultiplication,

Angela Merkel et Nicolas Sarkozy sont finalement parvenus à un début d'accord, en acceptant d'un côté (français) le principe d'une décote de 50 % sur la dette grecque, soit un défaut partiel du gouvernement grec, et de l'autre côté (allemand) la possibilité pour le FESF d'augmenter sa force de frappe jusqu'à 2000 milliards environ. A côté de cela, bien sûr, le sujet de la recapitalisation des banques européennes est sur la table, avec une estimation à plus de 100 milliards de besoin, histoire d'éviter un nouveau cataclysme bancaire à la Lehman. Si tout cet argent est nécessaire juste pour la Grèce, personne n'ose imaginer combien il sera nécessaire pour l'Espagne ou l'Italie...

La bonne nouvelle est donc que la Grèce est finalement devenue ce que tout le monde savait : une perte colossale. La décote devrait porter sur environ 150 milliards d'euros, sacré cadeau pour un pays qui a maquillé ses comptes, n'arrive pas à collecter d'impôts, ne vend pas ses actifs et ne réforme pas ses institutions. Cependant, devant l'étendue des sacrifices à faire passer, il est normal que la récession soit aussi élevée et les mesures si difficiles à faire adopter, ce qui rend toute solution impossible, hormis une dévaluation de l'euro, qu'il faudra bien accepter quand de plus gros pays en seront au même point. Quand on sait que, si le drachme avait encore existé, tout aurait été rapidement réglé par une bonne dose de dévaluation et d'inflation, il y a de quoi être perplexe quant à l'intérêt de l'euro pour des petits pays : quand tout va bien, l'euro n'aide pas, quand tout va mal, il enfonce. Du désavantage d'être petit parmi les grands...

Les choses sérieuses commencent

Le premier coup de semonce sérieux vient d'être tiré par Moody's, et il concerne la dette de la France. Finalement, la France s'est fait rattrapée sur la gestion de son déficit, les élections présidentielles 2012, les perspectives de croissance anémique, son absence de réformes, etc. Rien de concret pourtant, juste une attention accrue sur la perspective de la note de la dette française. Une façon de préparer doucement les marchés à la fin de la note AAA de la France, ce qui serait tout à fait justifié au vu des fondamentaux français.

L'implication de la France dans la dégradation des pays latins est la dernière pierre à l'édifice, celle qui sépare les pays consommateurs plus que producteurs, ceux qui n'ont pas fait les efforts budgétaires, contre les autres, plus disciplinés, plus compétitifs, qui ont beau jeu de critiquer ceux à qui ils vendent leurs produits. Espérons qu'avec cet édifice équilibrant la zone euro entre pays latins emportés par la crise de la dette et pays anglo-saxons qui les suivent de plus loin, la BCE saura prendre parti, en faveur d'une dévaluation compétitive de l'euro, porteuse d'inflation et de croissance, les seules vraies solutions à l'endettement européen.

Dans le même temps, la pression s'accentue sur l'Espagne, qui continue sa descente dans la qualité de sa dette (2 crans de moins pour Moody's), et qui va bientôt se retrouver avec des taux d'intérêt insoutenables... La Grèce, encore en grève, n'arrive pas à redresser son économie, en chute libre, et pas plus à collecter les impôts. A part taxer chaque grec d'un montant forfaitaire, il ne reste plus grand-chose à faire. Une sorte de TVA sans la consommation, puisque la consommation se fait au noir. Et l'Italie, toujours aussi intéressante, continue d'étonner avec 24 banques (!) dégradées par S&P, du fait d'une économie en sur place (0,5-0,7 % de croissance) et une dette énorme (120% du PIB). Bref, l'euro a encore besoin de descendre : à quand la parité euro/dollar ?

Le FESF se renforce, le FMI aimerait bien aussi

Après un marathon législatif pour renforcer le FESF, qui s'est achevé positivement cette semaine en Slovaquie, et va donc permettre l'aide à la Grèce, il est question d'augmenter à nouveau ses moyens, puisque la BCE refuse de continuer ses interventions non conventionnelles, c'est-à-dire le rachat de la dette grecque sur les marchés. Et si la BCE ne veut plus le faire, il ne reste que le FESF.

Les idées fusent autour d'une augmentation de la taille du FESF, sans repasser par la case législative, longue, complexe, et sûrement vouée à l'échec au vu des réticences de certains pays européens. Celle qui a tenu les experts éveillés est l'utilisation de la dette pour démultiplier les capacités du FESF, un effet de levier dans le jargon financier, qui a un prix élevé, le risque de tout perdre pour les Etats contributeurs si le résultat attendu n'intervient pas. Mais l'avantage est important si cela fonctionne, c'est-à-dire la préservation des notes des Etats européens comme la France, et une capacité d'intervention plus adéquate pour le FESF quand l'Espagne et l'Italie vont avoir besoin de lui (1500-2000 milliards serait une bonne cible, contre 440 aujourd'hui). Reste à trouver la forme, mais l'idée est intéressante au final, même si elle risque d'augmenter encore plus l'interdépendance des Etats européens...

Pendant ce temps, le FMI aimerait également se renforcer, en récupérant 350 milliards de capital, mais le côté politique ne permet pas d'assurer que cela se fera à court terme, les émergents voulant une participation accrue (ce qui semble normal au vu de leurs poids économiques respectifs). Cependant, l'idée est bonne, car l'extension de l'incendie de la dette en Europe pourrait bien nécessiter plus de ressources de la part du FMI que ne veulent bien le laisser entendre les optimistes.

Et pour finir, le jeu de la dégradation des notes continue, avec l'Espagne, qui reste dans le collimateur des agences de notation, même si les raisons de la dégradation font sourire (pas assez d'austérité, puis trop d'austérité). Décidément, être un Etat latin qui soutient la consommation n'est vraiment pas gratifiant en ce moment. Mais le pire reste à venir, surtout avec une récession européenne qui se profile à l'horizon en 2012, du fait des cures d'austérité engagées un peu partout, et même en Allemagne où le retour à l'équilibre budgétaire est proche, non seulement par la croissance, mais aussi par la maîtrise des dépenses.

Dans tous les sens

L'Italie et l'Espagne dégradées, Dexia démantelée, la BCE qui ouvre les vannes pour les banques tout en maintenant son taux d'intérêt directeur constant, le FESF qui se muscle doucement et le nouveau plan d'aide à la Grèce bientôt créé. Voilà une semaine chargée, avec des évolutions dans tous les sens : tout d'abord le système bancaire européen qui continue à vivre son tsunami, avec Dexia en train de couler et probablement d'entraîner des difficultés majeures de financement pour les collectivités locales, compensées par un sauvetage financier des banques par la BCE, symptôme de l'urgence actuelle. Puis les dégradations des notes de l'Italie, pour cause de croissance anémique (0,3 % en 2011), et de l'Espagne, pour cause d'immobilier en crise, de chômage stratosphérique et de déficit énorme, sans oublier la Grèce qui manifeste contre le nième tour de vis, qui favorise plus l'évasion fiscale et la récession que le redressement des comptes publics. La récession est encore attendue en 2012, et sûrement aussi en 2013. Avec la dévaluation fin 2012 ou en 2013 de l'euro, elle devrait pouvoir renouer en 2014 avec la croissance... Finalement, le FESF en discussion et le plan d'aide européen pour la Grèce, preuves d'une solidarité forte de tous les pays européens dans la crise, qui va les entraîner tous, en particulier les latins.

Mais le plus intéressant est encore la BCE, qui n'en finit pas d'étonner par ses mesures de sauvetage paradoxalement couplées à un maintien du taux d'intérêt directeur à 1,5 %, comme si l'inflation était le problème de la zone euro à l'heure actuelle. Les dissensions sont de plus en plus visibles en son sein, espérons que le bon sens latin l'emporte sur l'intransigeance allemande...

La France fait elle aussi une (petite) cure d'austérité

Le budget 2012 de l'Etat français, présenté hier, montre bien que la France a choisi la route de l'austérité plutôt que celle de la croissance. Plutôt que de critiquer encore une fois une décision privilégiant l'austérité à la croissance, il est possible de regarder le bon côté des choses pour un Etat français qui dépense trop et très mal.

Si ces coupes sèches étaient bien réalisées (et elles ne le seront qu'en partie) elles pourraient sans trop de danger pour la croissance permettre une réduction des dépenses de l'Etat et donc une diminution de la pression des marchés financiers sur la dette publique. Mais pour diminuer réellement le ratio dette sur PIB, il faudra bien sûr que le PIB augmente, ce qui semble loin d'être le cas au vu des informations actuelles sur la croissance.

Du côté grec, la situation continue d'empirer, avec cette fois une nouvelle idée pour desserrer l'étau, celui de regrouper tous les actifs intéressants de la Grèce dans une structure financée par les Etats européens, pour les revendre ensuite à bon prix. Cette idée est intéressante au premier abord, mais ne résout en rien le problème de recettes faméliques et de dépenses gigantesques de l'Etat grec. La vraie solution, l'inflation par la dévaluation, étant encore inaccessible, il reste à couper dans les salaires, les recrutements et les retraites, etc, jusqu'à ce que l'Etat grec ne soit plus qu'un Etat minimaliste, résultat de la volonté farouche des citoyens grecs de ne pas payer d'impôts.

Le plus simple serait pourtant d'accepter une légère dévaluation de l'euro , synonyme de respiration salutaire pour tous les pays latins. Mais non, il n'est pas encore temps...

La Grèce s'enfonce, l'Europe inquiète de ses banques

Ces derniers jours ont été suffisamment mouvementés sur les marchés financiers pour que les bonnes nouvelles soient occultées... Lesquelles ? Une seule mais de taille : l'Allemagne pourrait entrer en récession en fin d'année ! La baisse de la croissance mondiale - et en particulier européenne - se répercute directement sur les exportations allemandes. De quoi amener l'Allemagne à revoir sa position sur la dette publique européenne, et à accepter peut-être un assouplissement des contraintes de la BCE et du FESF, puisqu'elle se trouvera elle aussi en difficulté.

Du côté mauvaises nouvelles, qui sont pléthoriques, il est possible de citer entre autres le dérapage permanent du budget grec, dont on ne sait pas comment ils peuvent sortir hormis une dévaluation (de l'euro au mieux, de leur nouvelle monnaie au pire), des craintes de récession mondiale, du plan de création d'emplois légèrement désespéré d'Obama, des banques européennes qui ne survivraient peut-être pas à leur exposition aux dettes publiques latines, etc

En parlant de système bancaire, ce qui effraie le plus les économistes est le credit crunch possible par la défiance renouvelée entre les banques, qui préfèrent placer leur argent à la BCE plutôt que le prêter à leurs consoeurs. Credit crunch qui se traduirait par une hausse des taux d'intérêt dans l'économie réelle et donc un ralentissement encore plus important (mais aussi une baisse des actifs corrélés à la dette, et donc de l'immobilier). En attendant la baisse de l'euro qui permettrait à toutes les banques de se refaire grâce à l'inflation, qui diminuera la pression sur les dettes publiques, et au redémarrage de la croissance européenne par la dévaluation.

La BCE se latinise

Après la démission du chef économiste allemand de la BCE, le doute n'est plus permis : la BCE se latinise. Sous cette sentence se cache une autre conception du rôle de la monnaie, celle d'un adaptateur de compétitivité sur la scène internationale, plutôt qu'un étalon stable des prix comme les allemands l'envisagent. Cette vision latiniste laisse bien sûr place à la dévaluation, à l'inflation, mais aussi à un retour à la compétitivité, au désendettement rapide et simple, et surtout à un rééquilibrage entre épargne et consommation.

Pendant ce temps, les marchés financiers continuent de s'inquiéter des dettes publiques européennes, et par ricochet des banques. Le plus étonnant reste cependant la stabilité de l'euro, qui devrait s'effondrer sous la probabilité d'une récession en Europe et donc d'une baisse des taux d'intérêts par la BCE ainsi que d'une monétisation des dettes publiques et donc d'une perte de valeur de l'euro. A moins que le dollar et les autres monnaies ne fassent encore plus peur...

Dégradation japonaise, austérité à la française, attente américaine

Les événements macroéconomiques de la semaine illustrent très bien la continuité du développement de la crise de la dette publique. Dégradation de la dette publique (la dette publique japonaise a été dégradée d'un nouveau cran par Moody's du fait d'une dette publique de plus de 200% du PIB), austérité (la France a annoncé 11 milliards d'euros de hausse d'impôts pour diminuer le déficit) amenant une croissance anémique quand ce n'est pas une récession comme en Grèce, et attente (la Fed a décidé de ne pas prendre de nouvelles mesures exceptionnelles de soutien à l'économie avant la rentrée, malgré une économie à l'arrêt).

Les prochaines étapes devraient rester dans la même continuité, avec une pression accrue des marchés sur les pays européens en difficulté pour qu'ils continuent à réduire leur déficit public, et donc continuent une politique d'austérité inefficace. Tout cela en attendant une dévaluation de l'euro et une inflation qui résoudraient le problème directement. Malheureusement, la BCE, même si elle a arrêté la hausse de ses taux d'intérêt, ne semble toujours pas prête à accepter l'inflation par une dévaluation qui soulagerait plus que fortement les pays latins en proie à l'austérité et au surendettement.

Récession : le mot est lâché

Après une croissance européenne et américaine anémique au deuxième trimestre, le mot récession commence à courir sur toutes les lèvres qui parlent d'économie des pays développés. L'or bat des records, ce qui est plus que normal vu l'état des bourses et le peu de confiance en l'euro ou le dollar, tandis que l'inflation faiblit doucement, mauvais signe par excellence.

Le problème n'est pas tant la croissance faible que l'endettement insupportable des plus grandes zones de consommation mondiales, Etats-Unis et Europe. Si les mesures d'austérité annoncées se concrétisent, alors l'économie mondiale entière se grippera, plus personne ne consommant suffisamment pour faire tourner la machine. Et l'économie de surépargne aboutira à un krach économique après celui financier que nous voyons survenir. Il faut plus que jamais engendrer une inflation salvatrice pour effacer sans trop de douleur les dettes et rééquilibrer les budgets structurellement déficitaires des Etats qui essaient vainement de compenser un déficit de consommation par la réintroduction de l'épargne privée dans la consommation, sous la forme de dettes publiques.

Pendant ce temps, la Finlande fait cavalier seul en demandant des garanties à la Grèce, ce qui revient à dire qu'elle ne veut pas assumer sa participation au plan de sauvetage de la Grèce, qui nous gratifie d'une récession musclée de plus de 4%... De quoi enfoncer encore plus la Grèce dans la spirale infernale de l'endettement. Les 200% de ratio dette/PIB ne sont plus très loin. Vivement la dévaluation de l'euro.

100ème message : le krach est là

Un 4ème message en moins d'une semaine, il faut que la situation soit exceptionnelle. Et elle l'est, puisque le krach de la dette publique a commencé, aux USA comme en Europe. Pour le 100ème message de ce blog, la conjonction est étonnante !

Les bourses mondiales continuent leur descente ininterrompue, sur fond de crise de la dette publique, en Europe malgré l'intervention de la BCE et les annonces d'austérité, et aux Etats-Unis malgré l'accord sur le plafond de la dette. Pourtant, les bonnes nouvelles de résolution passagère du problème de la dette n'ont fait que confirmer qu'il y avait un gros problème, à la fois au niveau du système économique de soutien de la consommation et au niveau du système bancaire mondial. Car si les dettes publiques deviennent des actifs à risque, c'est à la fois l'austérité imposée des Etats et l'explosion du système bancaire qui créeront une récession majeure, et précipiteront la fin d'un système basé sur un déséquilibre majeur entre épargne et consommation créateur de bulles d'endettement insoutenables.

L'autre solution, soutenue depuis le début dans ce blog, est bien sûr le recours à l'inflation. L'inflation permettrait aux banques d'éviter une explosion de leurs provisions et pertes, tout en augmentant mécaniquement les revenus des Etats, dégonflant l'endettement sans récession majeure. Cerise sur le gâteau, une inflation soutenue pendant quelques années permettrait un rééquilibre entre consommation et épargne, une dévaluation des monnaies majeures (dollar et euro), et enfin une redirection de l'épargne vers les actifs les plus productifs, les fonds propres des entreprises.

Il est donc nécessaire de soutenir la BCE dans sa politique de monétisation de la dette publique, si possible revendiquée, pour en finir avec 10 ans de politique monétaire à l'allemande, et commencer 10 ans de politique monétaire latine. Donnant-donnant, comme on dit : l'Allemagne a réussi à sortir de sa morosité grâce à la BCE entre 2001 et 2011, c'est maintenant au tour des pays latins d'être aidés, à leur tour, par la BCE.

La note AAA des USA dégradée par S&P

C'est l'annonce du week end, la dégradation d'un cran de la note AAA des USA par S&P, à AA+. L'événement est repris mondialement, car c'est une première, qui risque de mettre tous les autres pays sous pression pour conserver leurs notes actuelles. On peut déjà s'attendre à ce que nos quatre coureurs européens du peloton de tête (Portugal Irlande Espagne Italie) soient dégradés dans les prochains mois, au vu de la croissance quasi-nulle ou pire de leur récession en cours sur fond d'austérité, et de comptes publics toujours dans le rouge vif. La Grèce est bien sûr hors-jeu puisqu'elle a déjà touché le fond, mais continuera à s'enfoncer tranquillement en attendant que les autres la rejoignent, pour enfin faire s'enfoncer l'euro et apporter un peu d'inflation salutaire...

La pire des solutions est en fait celle qui a été poursuivie depuis le début par les pays européens, et la BCE, c'est-à-dire une tentative de correction des économies latines sans correction de la monnaie. La dévaluation, outil de correction globale de l'endettement, et moyen fiscal indirect très puissant, est la seule arme utile dans ce cas de figure, message que la BCE commence semble-t-il à accepter, avec des rachats de dette publique qui reprennent, et vont même aller en augmentant avec l'Italie et l'Espagne qui sont attaquées.

Bref, l'euro va peut-être enfin redevenir une monnaie standard, c'est-à-dire reliée aux fondamentaux économiques de sa zone, zone fortement endettée et qui a besoin d'avoir une monnaie faible pour retrouver de la compétitivité. Enfin le grand rééquilibrage monétaire mondial va pouvoir avoir lieu, avec des pays en voie de développement qui vont découvrir le pouvoir d'achat de leur peuple et se recentrer sur leur marché intérieur, tandis que les pays développés découvriront qu'ils ne sont plus si riches que cela, une bonne nouvelle en soi.

La BCE intervient sur les marchés

Le message précédent était peut-être prémonitoire... Toujours est-il que la BCE est intervenue aujourd'hui pour acheter de la dette publique européenne, mais aussi pour fournir des liquidités aux banques qui en ont besoin. En gardant son taux d'intérêt directeur à 1,5 %, elle a de plus montré qu'elle intégrait le ralentissement de l'économie et n'avait donc plus besoin de remonter son taux à court terme.

M. Trichet a donc enfin réagi à la crise qui prend forme, en particulier ces derniers jours avec l'incorporation de l'Espagne et de l'Italie dans la tourmente de financement. Mais étrangement, malgré les craintes sur la dette publique européenne, l'euro ne dévisse pas, restant collé autour de 1,40 $. Il est vrai que le dollar s'enfonce lui aussi, relativement aux autres monnaies et à l'or (1700 dollars l'once tout de même). Il va donc être nécessaire d'attendre encore un peu l'approfondissement de la crise de la dette publique, pour qu'enfin l'euro baisse, ou plutôt s'effondre si cela continue, et voir une forte inflation effacer l'endettement. Peut-être que cela viendra le jour où la France sera attaquée elle aussi...

Mais que fait la BCE ?

Toute à sa mission de protection contre l'inflation, la BCE brille par son absence et son mutisme en ces temps de quasi-panique boursière, entretenue par les problèmes de dette publique européenne et les craintes sur l'économie américaine. Alors que l'Italie et l'Espagne empruntent à plus de 6 % à 10 ans, que la Grèce a été sauvée de justesse et que le Portugal et l'Irlande risquent de resolliciter une aide européenne, le plus simple pour la BCE serait de déclarer sa volonté de soutenir tous les pays européens fortement endettés, au lieu de les laisser s'enfoncer. Car plus la BCE attend, plus les dégâts seront importants.

Mais au lieu d'aider les plus faibles, la BCE s'intéresse aux plus forts. Au lieu d'accepter que l'euro descende pour renforcer la compétitivité des pays et importer une légère inflation salutaire pour les dettes publiques, elle a remonté ses taux d'intérêts pour éviter justement l'inflation, et continue à ne pas vouloir intervenir directement pour acheter de la dette publique, comme la Fed le fait aux Etats-Unis quand il le faut. Cette politique anti-inflationniste stricte est absurde, puisqu'elle ne fait que reculer un effondrement inéluctable de l'euro, et donc une inflation qui sera d'autant plus forte que le temps passera. Elle conduit les Etats européens vers la récession puis l'hyperflation, alors qu'elle pourrait par ses déclarations ramener l'euro vers des niveaux bien plus supportables.

Peut-être M. Trichet est-il trop occupé à faire ses bagages pour s'en inquiéter, peut-être ne veut-il pas être celui qui aura accepté la monétisation de la dette publique européenne, mais en tout cas son successeur devra être plus pragmatique qu'il ne l'a été s'il veut désamorcer la bombe de la dette publique qui s'approche. Pour l'instant la France n'est pas attaquée, mais son tour viendra aussi, quand les objectifs de croissance comme de déficit publics ne seront pas atteints. L'année 2012 devrait être particulièrement intéressante à cet égard, au-delà de l'élection présidentielle, sur le développement attendu (ou plutôt redouté) de la dette publique.

Finalement, la seule bonne nouvelle de l'été est que la Grèce est sauvée provisoirement et dans la douleur, avec de ridicules contorsions politiques, permettant de se concentrer sur les pays suivants dans la liste. La prochaine étape devrait donc être un FESF aux moyens largement augmentés, ou bien la création d'obligations européennes, deux idées qui ne feront que gagner du temps dans la gestion du krach de la dette publique. Car le problème reste encore et toujours une épargne privée excessive qui plombe la consommation, problème qui serait avantageusement diminué par une inflation modérée... L'équilibre épargne/consommation, fondement de l'économie, doit enfin revenir à sa vraie place, la première.

Le suspense américain à son comble, avant un happy ending

Les Etats-Unis nous ont habitués à des scénarii haletants, où tout semble perdu jusqu'au retournement de situation final, le happy ending. Il semble que nous vivons la même situation en ce moment, autour du débat sur le plafond de la dette publique américaine, entre désaccords démocrates et républicains. Un accord était impossible à trouver depuis plusieurs mois, et la négociation s'était aggravée pendant toute la semaine dernière jusqu'à ce que durant ce week end, deux jours avant la date fatidique du 2 août, un compromis émerge doucement, repoussant l'échéance jusqu'aux prochaines élections, après novembre 2012... finalement, personne n'est content, mais personne n'a perdu, et le flambeau est repassé au prochain résident de la Maison Blanche.

Pendant ce temps, en Europe, les pays latins n'ont pas le temps de souffler, en partie grâce aux agences de notation qui continuent à leur mettre la pression. Nos voisins surendettés continuent à payer fort cher leurs nouveaux emprunts, Italie et Espagne en tête, malgré la capacité d'intervention du FESF, qui a l'air de traîner des pieds pour s'exécuter... A quand une intervention massive de la Chine, pour diversifier ses dollars et acheter le Portugal, l'Espagne et l'Italie à la fois ?

Mais le pire dans cette histoire est que malgré la contagion des problèmes de dette publique à toute l'Europe latine (dont bientôt la France), l'euro se porte toujours aussi bien, n'arrivant pas à se rééquilibrer sérieusement contre le dollar. Le seul phénomène qui sauverait la zone euro serait un enfoncement profond de l'euro, restaurant la compétitivité des pays et important une inflation salutaire pour le dénouement de la crise de la dette publique (ainsi qu'un rééquilibrage entre consommation et épargne dont il a déjà été question). Si M. Trichet m'entend, un peu de courage et de réflexion, une inflation modérée vaut bien mieux que le krach destructeur qui nous attend, et qui aura pour résultante une hyperinflation. Sauver l'euro passe par son affaiblissement, comme les Etats-Unis le font avec le dollar.

158 milliards : le montant du nouvel EuroMillions

Ou plutôt l'Euromilliards. Et c'est la Grèce qui a touché le gros lot ! Un record d'aide pour la Grèce donc, afin de lui donner de quoi respirer quelque temps sans faire paniquer les marchés, et en plus en faisant contribuer les banques privées (au choix, 60% de leur mise, soit des provisions colossales, ou des emprunts grecs à 30 ans, que l'inflation viendra effacer sans douleur comptable, donc le deuxième choix).

Mais ce qui est vraiment intéressant, c'est que maintenant le FESF va pouvoir venir jouer sur les marchés des dettes publiques européennes ! En primaire, secondaire, tertiaire, etc. Autrement dit, le Portugal, l'Irlande et l'Espagne, mais aussi l'Italie, vont pouvoir solliciter le FESF dès que la tension sur leurs taux d'emprunt se fera trop importante. Il ne reste plus qu'à doter le FESF de capacités de l'ordre de 1500 milliards, et nous aurons une sorte de méga-fonds européen de la dette, puisqu'il aura racheté les dettes douteuses des pays périphériques en les échangeant contre les dettes moins douteuses des autres pays européens. Des voix s'élevaient pour demander des eurobonds (obligations européennes): il y aura mieux, un eurofonds, un junk fund qui détiendra toutes les dettes publiques dangereuses dont le système bancaire privé ne voudra plus. Aux USA, ils ont la Fed pour se faire, en Europe nous aurons le FESF. Une autre méthode, moins directe, de monétisation de la dette publique, mais qui devrait avoir pour effet salutaire d'intégrer tous les pays européens aux problèmes de leurs voisins latins. Et donc l'euro dans sa globalité sera corrélé aux problèmes de dette publique, amenant une belle dévaluation lorsque le point de non-retour sera atteint.

Il est maintenant possible de passer des vacances d'été relativement sereines, puisque la Grèce a été sauvée pour quelques mois, et que le Portugal et l'Irlande ne devrait refaire parler d'eux qu'en fin d'année, quand leurs déficits et récession seront annoncés. Mais pour entretenir un peu le suspense jusqu'au mois d'août, Obama et ses amis républicains vont continuer à se fâcher jusqu'à la dernière heure, avant de finir par s'entendre sur le plafond de la dette américaine.

Jeudi 21 juillet, jour de l'accalmie

Demain est un grand jour pour l'euro, puisque les Etats européens vont accepter de financer encore la Grèce, afin de retarder l'échéance inéluctable. Même si le secteur privé sera certainement mis à contribution, de façon somme toute légère, ce sont les autres Etats européens qui prendront en charge la quasi-totalité du financement de la dette grecque. Avant de se repencher sur le cas du Portugal et de l'Irlande, qu'il faudra refinancer aussi très bientôt. Mais qu'en sera-t-il lorsque l'Espagne et l'Italie auront à leur tour besoin de l'aide européenne ? Vu leurs besoins financiers colossaux, il n'y aura plus de solution autre que de laisser les pays faire en partie défaut, ce qui aura pour conséquence de faire s'effondrer l'euro.

Finalement, la solidarité européenne va permettre à tous les pays de partager les troubles des pays latins, et de trouver enfin la solution à leurs problèmes de compétitivité et de croissance, avec une monnaie enfin à un niveau beaucoup plus normal. Bien sûr, l'inflation engendrée créera toutes sortes de problèmes pour l'épargne et les actifs européens, mais aura aussi l'immense intérêt de rééquilibrer consommation et épargne dans des pays à (trop) fort taux d'épargne. Finalement, au lieu de prendre la décision d'accepter une faible inflation maintenant en laissant les taux d'intérêt au plus bas - ce qui aiderait aussi beaucoup la croissance - la BCE fait tout l'inverse, en remontant ses taux, et participe donc indirectement au krach prochain de la dette publique. Ironie du sort, le résultat sera une très forte inflation, alors que la solution serait une faible inflation.

En conclusion, il serait plus qu'utile de faire comprendre à la BCE qu'elle doit laisser la croissance et l'inflation accélérer, en ne relevant pas ses taux d'intérêt, et qu'elle doit continuer à racheter la dette grecque, en le proclamant haut et fort, afin de faire baisser l'euro et rétablir une compétitivité mise à mal par un euro fort. Cela a l'air si simple écrit sur un blog, mais si compliqué à faire comprendre et accepter...

La Grèce en sursis

Les dernières semaines ont été dignes d'un thriller économique passionant, avec une Grèce écartelée entre son opposition populaire contre l'austérité et un défaut de paiement imminent, des Etats européens qui ne voient pas comment arrêter de financer le trou sans fonds de la dette grecque, et le FMI qui ne voulait pas refinancer sans garantie européenne d'assurer la survie financière de la Grèce pour les 12 prochains mois au minimum. En y ajoutant l'opposition farouche de la BCE à toute restructuration de la dette grecque, de crainte d'une contagion aux autres pays européens, et il aura fallu attendre la dernière minute pour connaître le dénouement, très attendu mais finalement très conforme aussi aux prévisions : l'accord du Parlement grec en faveur de plus d'austérité, l'accord des Etats européens pour verser encore plus d'argent, un réinvestissement 'volontaire' des banques détentrices de titres grecs, et une BCE qui a sauvé les meubles de la restructuration pour quelques mois encore (ce que S&P confirme aussi). Peut-être jusqu'à ce que M. Trichet s'en aille, la tête presque haute, d'ailleurs.

Mais au-delà de ces péripéties qui font penser à un thriller à l'américaine, c'est bien à une tragédie grecque que nous assistons : incapable de dévaluer sa monnaie, puisqu'elle ne la maîtrise plus, la Grèce est enfermée dans un cercle vicieux de récession et d'endettement dont personne ne voit la fin... Oui, elle a gagné quelques mois de financement supplémentaires, mais rien ne lui permettra cependant d'honorer ses échéances sans une inflation salutaire que seule une dévaluation pourra lui apporter.

Pendant ce temps, l'Italie, l'Espagne et le Portugal rivalisent de mesures d'austérité, comme s'il y avait une course à celui qui sera le deuxième vilain petit canard de l'Europe. On ne parle plus trop de l'Irlande non plus en ce moment, mais celle-ci devrait revenir aussi sur le devant de la scène d'ici la fin de l'année, même si son avantage réside dans ses liens avec l'Angleterre, qui elle continue à laisser tomber sa monnaie. Et pour couronner le tout, la BCE envisage une nouvelle hausse de ses taux d'intérêts directeurs, afin de diminuer l'inflation. Elle va surtout réussir à diminuer la croissance, qui certes influe fortement sur l'inflation, mais dont la baisse comporte plus de dangers que d'avantages. Jusqu'ici, tout va bien, comme dit le proverbe.

La Grèce, encore et toujours

Alors que l'Allemagne et la BCE se déchirent pour savoir quelle restructuration adopter, S&P a encore dégradé la Grèce, à la pire note possible, CCC, soit celle juste avant le défaut de paiement. Et pour couronner le tout, les banques françaises les plus exposées à la dette grecque, BNP Paribas, Crédit Agricole et Société Générale ont aussi été menacées de rétrogradation. De quoi faire tomber le CAC aux alentours de 3800 points, pendant que les Grecs manifestent contre l'austérité, à raison.

Les USA sont aussi au coeur des inquiétudes, avec une économie qui ne se remet toujours pas de ses errements d'endettement privé puis public, alimentant ainsi les craintes sur l'économie mondiale en retour. Il serait temps que les pays exportateurs, Chine, Allemagne et Japon en tête, rééquilibrent leur économie vers leur marché intérieur et arrêtent d'épargner de façon délirante, pour remettre à la machine économique mondiale en route. Mais ces pays n'en prennent pas le chemin du tout, ce qui laisse augurer du pire.

L'Espagne aussi continue à faire peur, avec un secteur immobilier qui continue à tomber et une récession en cours, assorti d'un taux de chômage catastrophique. Les nouvelles seraient meilleures si la BCE ne continuait pas sa politique anti-inflationniste extrêmiste, mais elle ne semble pas prête à s'arrêter. Espérons que la baisse du pétrole la fasse changer d'avis en juillet, date à laquelle elle pourrait encore relever ses taux d'intérêts. Affaire à suivre...

La Grèce reçoit 60 milliards contre plus d'austérité

La mascarade continue en Europe, où la Grèce vient de se voir accordée 60 milliards supplémentaires de la part des pays de l'UE, du FMI et des banques européennes (qui devront donc cotiser en conservant leurs dettes grecques dont elles auraient besoin de se débarrasser). Au total, cela fera finalement 170 milliards de dette grecque insolvable, en attendant que la BCE se décide à racheter toute la dette grecque, quand plus personne ne voudra prêter quoi que ce soit à la Grèce. A ce moment-là, l'euro s'effondrera, heureusement d'ailleurs car il s'agit du seul moyen de sauver les pays européens en difficulté.

Autre pays en difficulté, le Portugal s'est engagé dans une cure d'austérité majeure, nécessaire en contrepartie du plan d'aide de 78 milliards d'euros de l'UE et du FMI. Le spectre de la Grèce ne semble pas vraiment les inquiéter pour le moment, mais d'ici quelques mois, après une récession fort sympathique, le cercle vicieux récession/endettement devrait les ramener à la réalité. Ce qui est triste là-dedans n'est pas que le Portugal réitère la formule grecque, mais que l'euro les ait rendus si impuissants, leur enlevant l'arme majeure de la dévaluation monétaire à laquelle ils pouvaient avoir recours il y a encore 10 ans...

La fin de l'idéologie de l'épargne

La crise de la dette publique qui sévit de part et d'autre de l'Atlantique marque la fin d'une idéologie économique, que l'on peut appeler celle de l'épargne anti-inflationniste. Les trente dernières années (1980-2010) ont vu une idéologie économique dominante s'installer sur les fondations suivantes : la guerre contre l'inflation, par la variation des taux d'intérêt directeurs et l'abandon de la gestion de la masse monétaire aux banques privées, et la croyance en l'épargne, comme outil de croissance économique par l'investissement productif qu'elle amène. Ces deux fondations de la politique économique occidentale sont pourtant fausses toutes les deux. Intéressons-nous à la deuxième, qui est aussi la plus importante.

L'épargne est nécessaire pour l'investissement, sans doute possible. Mais tirer de cette constatation la logique suivante : "Plus d'épargne amène plus d'investissement", est simplement erroné. L'erreur est que le lien de nécessité n'est pas un lien de proportionnalité. Pourtant, c'est en privilégiant l'épargne que les économistes ont cru, et croient encore, qu'ils allaient permettre la croissance économique.

L'épargne a pourtant d'énormes défauts, en premier lieu la baisse de la consommation, puisque l'augmentation de l'épargne vient naturellement diminuer la consommation. En deuxième lieu, l'épargne favorise les bulles d'endettement et d'actifs, au lieu d'être investie productivement, car le comportement microéconomique d'épargne est constitué comme cela : un individu ne place pas ses premiers euros d'épargne en investissement productif, il les place en produits plus sécurisés, monétaires, dettes et actif spéculatifs, par souci de sécurité. Ce n'est que tardivement qu'il en consacrera une très petite partie à l'investissement productif, s'il le fait. Cet individu a raison d'agir ainsi, en particulier dans des économies à faible taux de croissance, où donc le risque de l'investissement productif est trop élevé par rapport au rendement et donc où les placements sans risque, dont les dettes publiques en sont un grand support, sont plus avantageuses, en particulier parce qu'il n'y a pas d'inflation.

De plus, l'endettement public devient indispensable dans des économies à fort taux d'épargne, tout simplement parce que la consommation est trop faible pour maintenir le PIB. Le complément de l'endettement public réinjecté comme soutien de l'économie est donc obligatoire pour éviter une récession qui rééquilibre production et consommation sans endettement public.

Nous, pays occidentaux développés, nous trouvons actuellement dans cette impasse intellectuelle, avec un cercle vicieux d'épargne trop importante qui favorise des bulles d'endettement, dont la plus grosse est proche d'éclater, celle de la dette publique. Il faut donc transformer l'idéologie pour l'orienter vers une conception d'équilibre entre épargne et consommation, équilibre qui vient de la croissance du PIB et donc implique un besoin d'épargne optimal, plutôt que de croire que l'épargne amènera une croissance économique, ce qu'elle ne fait pas.

Sarkozy s'en mêle

Le G8 a été l'occasion pour Nicolas Sarkozy de se surpasser en matière économique :
1. La France est contre la restructuration de la dette grecque. L'autre solution est donc que les pays européens continuent à financer la dette grecque, en attendant la 3ème étape, le krach. Les citoyens européens apprécieront...
2. La France va donner 1 milliard d'euros à la Tunisie et à l'Egypte. Il est vrai que les excédents budgétaires de l'Etat français font rêver... Pour mémoire, l'Etat français dépense 80 % de plus que ce qu'il reçoit.
3. L'euro est une monnaie forte qui doit rester entre 1,4 et 1,5 $. Le summum est atteint : quand tous les autres pays essaient d'être le plus compétitif possible par un dumping monétaire, l'Europe, riche de ses déficits, veut une monnaie forte !

Pendant ce temps, Christine Lagarde se prépare un refuge parfait pour les 5 prochaines années au FMI, où elle pourra tenter de faire oublier que la France s'est enfoncée sous sa direction dans la crise de la dette publique. La Belgique, de son côté, refait un peu parler d'elle car sa dette est aussi un peu trop élevée au goût des agences de notation, et l'Italie a disparu de l'actualité aussi vite qu'elle y est arrivée, en attendant la prochaine fois.

C'est parti pour l'Italie

L'Italie vient d'entrer dans la crise de la dette publique européenne, sous l'effet conjugué d'une croissance anémique (0,1 % au 1er trimestre 2011), de l'incertitude politique qui y règne et de S&P qui vient de mettre le projecteur sur sa dette publique astronomique (120 %). Et l'Italie y a répondu de la plus mauvaise des façons, par un plan d'austérité de 40 milliards d'euros qui n'aidera en rien la croissance à revenir...

Pendant ce temps, la BCE continue à refuser une restructuration inéluctable de la dette grecque, et l'Espagne entre dans une période politique difficile, après des élections qui ont mis en danger le gouvernement actuel, rendu responsable de la très mauvaise situation économique du pays. Mais une bonne nouvelle est apparue grâce à cette irruption italienne sur le devant de la scène et à l'escalade grecque : l'euro est redescendu à 1,40 $. Encore loin des niveaux qui permettraient de résoudre sérieusement le problème, mais la direction est la bonne.

Pendant ce temps, la banque centrale anglaise continue sa stratégie parfaite de sortie de crise : laisser l'inflation (4,5%) s'occuper de réduire l'endettement public et garder une livre à un niveau très bas pour relancer la croissance, grâce à une politique de taux d'intérêt extrêmement bas, qui ne se soucie pas de l'inflation, mais bien plus de la croissance. Il faudrait immédiatement élire Mervyn King, le dirigeant de la banque centrale anglaise à la tête de la BCE.

L'Espagne inquiète, la Grèce restructurée

L'Espagne inquiète et est inquiète. Alors que des manifestations de jeunes se déroulent dans toutes les grandes villes espagnoles pour réclamer du travail et des réformes, l'Espagne continue à désespérément ne pas créer d'emploi, 21 % de chômage, même si un signe de croissance molle est apparu : 0,8 % de croissance annuelle en 2011. Pas glorieux, mais mieux que la récession des années précédentes. Mais l'austérité budgétaire qui arrive en Espagne risque d'enfoncer le pays dans cette croissance molle pour longtemps, empêchant le pays de se sortir de la spirale d'endettement qui se prépare.

La Grèce, de son côté, va avoir sa dette restructurée, même si le débat fait encore rage au sein de la BCE, qui a peur de l'effet sur les banques européennes. En effet, une restructuration dure de la dette (une réduction du montant dû par la Grèce, purement et simplement), obligerait les banques à déclarer des pertes abyssales, amenant un krach majeur des banques et donc un assèchement du crédit en Europe. Alors, pour éviter ce scénario, il est proposé de restructurer doucement la dette grecque, en allongeant la maturité et en diminuant le taux d'intérêt.

Mais la réalité est autre : les investisseurs privés ne veulent plus prêter à la Grèce, ou alors à des taux insupportables (plus de 20%/ an à deux ans), il faut donc que les pays européens continuent à prêter à a la Grèce, ce qu'ils n'accepteront qu'avec une restructuration de la dette grecque. Alors on prépare une légère restructuration pour faire plaisir aux pays européens, pour qu'ils paient 60 milliards de plus, en attendant la prochaine étape. Tant que la Grèce sera en récession, le gouvernement ne pourra pas réduire fortement son déficit public, sauf à augmenter encore la récession. Il faudrait donc relancer la croissance grecque plutôt que réduire le déficit grec, ce qu'évidemment les pays européens refusent, mettant la pression sur le gouvernement grec pour qu'il collecte plus d'impôts, diminuant encore la consommation privée du pays, déjà fortement affectée par la récession grecque.

Alors qu'habituellement, un pays dans l'état de la Grèce voit sa monnaie dévaluée, ce qui lui permet de regagner de la compétitivité, et donc de la croissance, tout en important une inflation salutaire pour l'endettement public, la Grèce n'a aujourd'hui plus de monnaie propre, et pas assez de poids dans l'économie européenne. Le problème de la Grèce est donc purement et simplement l'euro...

DSK et la crise européenne

Un rebondissement totalement inattendu, l'affaire DSK, une accusation pour tentative de viol à New York à l'encontre du président du FMI, pourrait bouleverser le traitement de la crise de la dette publique européenne, et en premier lieu le cas de la Grèce bien sûr. Sans entrer dans le traitement politique ou judiciaire de cette affaire, ses répercussions sur la dette européenne ont besoin d'être évaluées. La question qui se pose est celle de la politique du FMI : va-t-elle changer avec le changement probable de son dirigeant ?

Il est possible de craindre un durcissement de la politique du FMI, déjà relativement contraignante, si jamais la direction du FMI échappait aux européens. Ainsi, la cure d'austérité imposée par le FMI pourrait encore se renforcer en Grèce, avec le départ de Dominique Strauss-Kahn. Alors que la Grèce pourrait avoir besoin à court terme de 60 milliards supplémentaires de la part de ses confrères européens et du FMI, ce durcissement serait très malvenu. D'autant plus que les 60 milliards ne semblent être que la deuxième étape, en attendant la prochaine fin 2012. Et le Portugal ne semble pas bien loin derrière, même si sa première étape personnelle ne fait que commencer.

De l'autre côté des Etats-Unis, la stratégie de la planche à billets rencontre quelques hoquets politiques, avec un affrontement sur la politique économique entre les républicains et Obama. S'ils ne se mettent pas d'accord, le plafond de la dette publique autorisé étant atteint, les Etats-Unis ne pourront plus s'endetter, et donc seront en faillite. Autant le dire tout de suite, je suis du côté d'Obama sur ce sujet, même si cela résulte en une inflation et une dépréciation du dollar. Toute mesure trop violente d'austérité ne ferait qu'empirer le problème de la dette publique américaine et l'inflation in fine. Donc autant continuer à augmenter le plafond de dette autorisé, en attendant que les Etats-Unis reviennent réellement sur le chemin d'une forte croissance.

La Grèce, round 2

Après les rumeurs de restructuration de la dette grecque, une nouvelle phase de la crise grecque a été atteinte aujourd'hui, avec à la fois une nouvelle dégradation de la note de la Grèce par S&P et une confirmation du besoin de financement supplémentaire, par les pays de l'Union Européenne bien sûr, de la Grèce. Un montant de 30 à 50 milliards d'euros est évoqué, mais l'addition pourrait être encore plus salée puisque la récession qui gangrène la Grèce ne semble pas lui permettre de rembourser à une échéance visible la dette colossale qu'elle a accumulée. Avec plus de 10% de déficit en 2010, et des taux d'intérêt de 25% à 2 ans empêchant tout financement sur les marchés, il est difficile d'envisager une sortie de crise de la Grèce sans une dévaluation sérieuse de l'euro et une inflation salutaire.

Mais malheureusement la Grèce ne peut à elle toute seule faire effondrer l'euro, et une des conséquences majeures est que ce pays va devoir encore s'enfoncer dans l'austérité, en attendant le Portugal et l'Irlande. Peut-être que lorsque l'Espagne et l'Italie seront sous pression, cumulée avec les premières difficultés de la France, l'euro pourra s'enfoncer suffisamment pour que l'inflation issue de la dévaluation permette de se sortir de la crise qui déstabilise l'Europe entière.

En attendant le round 3, une restructuration majeure de la dette grecque, ce pays devra continuer à souffrir, sans vraiment de solution pour s'en sortir.

Une lueur d'espoir ?

M. Trichet a laissé entendre cette semaine qu'une hausse des taux d'intérêt directeurs de la BCE en juin n'était pas à l'ordre du jour, alors que l'inflation flirte avec les 3%. Mais il semblerait que ce ne soit que partie remise, puisque la hausse pourrait survenir en juillet. Une lueur d'espoir apparaît cependant, avec une baisse des matières premières assez soudaine sur les marchés, et surtout une hausse du dollar, qui pourraient diminuer légèrement la crise européenne. Il faudrait que cela continue, mais l'espoir est faible, sur fond de tensions pétrolières au Moyen Orient et de poursuite de la politique de la planche à billets aux Etats-Unis...

Sinon, côté crise de la dette publique européenne, l'Espagne continue à faire peur, avec un taux de chômage à 21%, et un système bancaire régional au bord du gouffre, conséquence directe de l'éclatement de la bulle immobilière. Mais c'est le Portugal qui a fait les gros titres, avec 78 milliards d'euros de prêt par le mécanisme de soutien européen, en contrepartie d'une récession pendant 2 ans, récession qui va empirer le problème de la dette portugaise... Bizarrement, l'exemple grec ne semble pas atteindre les dirigeants européens : la récession est la pire des solutions de remboursement de la dette publique. Mais bon, il faut bien cogner sur les plus petits, ça sert à rien, mais ça soulage. Parce que les plus gros, on ne pourra pas leur faire grand-chose de toute façon.

Une restructuration sans le nom

La Grèce nous étonne par son inventivité ces jours-ci : elle ne veut pas restructurer sa dette, mais demande à rééchelonner et à baisser le taux d'intérêt simplement sur la dette que les pays européens lui ont accordé (110 milliards tout de même), pas sur le reste de la dette détenue par les banques et autres fonds de pensions. il faudrait donc dire pour être exact : une restructuration de la dette grecque du FES, pour rembourser le reste de la dette grecque. Ainsi, la Grèce peut annoncer qu'elle ne restructure pas sa dette en totalité, en faisant financer le remboursement de sa dette publique par les autres pays européens. Finalement, les pays européens remboursent leurs propres banques exposées au risque grec, pour éviter une explosion du système bancaire européen similaire à celui de 2008 aux Etats-Unis. Encore une fois, sauver les banques est la mission prioritaire, mais comment faire si l'Irlande, le Portugal, l'Espagne... commencent eux aussi à être vraiment en danger ?

L'autre information majeure récente est que le successeur de M. Trichet à la tête de la BCE serait un italien, M. Draghi, accepté par l'Allemagne en contrepartie de deux autres postes à haut niveau. La question qui se pose est donc la suivante : M. Draghi continuera-t-il dans la même veine allemande que M. Trichet, ou latinisera-t-il la stratégie de la BCE, en acceptant une légère inflation qui sauverait tout le monde ? Espérons que la réponse soit la deuxième, mais il sera peut-être déjà trop tard à ce moment-là, et M. Draghi risque d'avoir une pression allemande beaucoup trop forte pour faire ce choix-là.

Enfin, l'or continue à toucher des sommets, et revient tranquillement à son statut de monnaie de réserve, alors que l'on croyait s'en être affranchi depuis longtemps. Mais la dérive des monnaies-papier devient telle qu'il semble que ce soit une bonne idée de s'en protéger par un métal jaune à la valeur presque éternelle.

Le capitalisme est un marxisme

En guise d'entracte au milieu de cette route vers le krach de la dette publique, un peu d'analyse économique iconoclaste peut faire du bien. Le texte ci-dessous a été publié dans son intégralité sur le Cercle des Echos.

Le capitalisme est un marxisme. Le marxisme peut être défini par son but, l’émancipation de l’homme du travail, la libération de l’exploitation de l’homme par l’homme. Le capitalisme, quant à lui, se donne pour objectif la rentabilité maximale du capital, ce qui se traduit par une baisse continue du facteur travail, jusqu’à 0, le capital récupérant alors 100 % de la valeur ajoutée. Le capital cherche dans le capitalisme une amélioration continue de son pourcentage par les gains de productivité, amenés par la science en particulier. Au final, l’objectif du capitalisme est de supprimer le travail, de le rendre le plus faible possible pour récupérer le maximum de la valeur, tandis que l’objectif du marxisme est de supprimer le travail pour libérer l’homme. Le capitalisme est donc un marxisme, par son désir de suppression du travail, suppression en cours par la science.

La science peut nous amener là où le marxisme et le capitalisme se rejoignent : un monde libéré du travail pour la grande majorité de la population. Une révolution dans les concepts, avec l’abandon de l’objectif du plein-emploi pour un objectif de minimum d’emploi, et dans la société, détournée de l’optique du travail vers une optique de liberté.

Bernanke garde le cap

Bernanke a gardé le cap dans sa politique monétaire expansionniste hier soir, à cause de chiffres inquiétants pour la croissance américaine (1,8 % de croissance annuelle au 1er trimestre 2011). Malgré les critiques qui pleuvent sur cette décision qui maintient le dollar très bas, cette solution est la bonne. Bernanke fait le pari d'accepter un peu d'inflation et de relancer la croissance plutôt que d'endiguer l'inflation en tuant dans le même temps la reprise économique. Puisqu'aucune autre voie n'est possible pour sortir les Etats-Unis de l'impasse d'endettement public où ils se trouvent, Bernanke en accepte les conséquences, une légère inflation qui aidera d'ailleurs à résorber la dette publique.

Il y a là un véritable cas d'école, avec d'un côté la BCE et M. Trichet, qui remontent les taux d'intérêt pour contrer l'inflation et enfoncent les pays européens endettés (la Grèce dépasse les 20 % de taux d'intérêt à 2 ans, la restructuration de sa dette publique approche tandis que le Portugal se débat encore un peu avant l'austérité imposée par le FMI et l'UE), et de l'autre côté la Fed et M. Bernanke, avec sa politique de quantitative easing prolongée. Je choisis la Fed contre la BCE, le dollar faible contre l'euro fort. Reste à voir si les événements futurs vont venir confirmer ce vote de confiance.

S&P réveille les marchés sur la dette américaine

Pour une fois que l'Europe n'est pas à la une des quotidiens économiques sur les problèmes de dette publique, il faut s'en réjouir. Et remercier S&P, qui a rappelé l'état déplorable des finances publiques américaines en plaçant la dette américaine sous surveillance négative. Résultat, l'or est au plus haut, et les démocrates et républicains sous pression pour redresser la barre rapidement.

Mais les américains ont une force que n'a pas l'Europe, leur banque centrale. La Fed monétise la dette américaine en masse, laissant le dollar se déprécier, et l'inflation s'installer. Pragmatique, Bernanke, le patron de la Fed, sait bien que la croissance est la seule solution pour sortir de l'entonnoir dette/récession où les USA se trouvent, et tant pis si cela doit s'accompagner d'un peu d'inflation, elle n'en rendra que plus facile le remboursement de la dette publique.

Il serait judicieux d'élire Bernanke aussi à la tête de la BCE, pour qu'il applique la même formule, à savoir un laissez-faire sur l'inflation et une dévaluation monétaire qui permettent à la croissance de repartir significativement. Attendons le tour de l'Espagne pour voir si la BCE continue ses opérations de monétisation de la dette publique européenne, ce qui contrebalancera la position inflexible sur l'inflation, illustrée par une hausse des taux d'intérêts récente.

Hausse du SMIC, de l'or, de l'euro et même de l'austérité

Le SMIC devrait suivre l'inflation prochainement, avec une hausse de 2% prévue. Une tendance pour l'inflation de second tour ? Pas encore, mais les négociations des salaires des fonctionnaires devraient donner une indication plus nette par la suite. L'or continue également à monter, pour se protéger de l'inflation, et est aussi porté par le cours de l'euro qui n'arrête pas de grimper. A 1,45 $, le cours de l'euro est un fardeau insupportable pour toutes les économies européennes endettées. Il faut dire que le dollar n'est vraiment pas en forme, vu la monétisation continuelle de la dette américaine, qui se poursuivra encore quelque temps à en croire la faible croissance de l'économie américaine. Seul avantage d'un euro fort, la hausse des matières premières est compensée par la baisse du dollar, ce qui permet d'éviter une inflation plus sérieuse entraînant une réaction brutale de la BCE. Alors que ce qu'il faut le plus à l'Europe est une inflation soutenue pendant quelques années, et une BCE qui l'accepte. On peut rêver parfois...

L'austérité aussi a le vent en poupe, avec la Grèce qui en rajoute pour 23 milliards d'euros, alors que le pays est en récession et que le chômage explose. Il faut dire que les rumeurs de restructuration de la dette, joli mot pour dire aux investisseurs d'accepter les pertes, sont à leur comble, mettant le système bancaire allemand sous forte pression. Un joli effet domino se prépare si la restructuration arrive, mais la BCE, qui ne peut pas laisser tomber les banques allemandes, rachètera alors toutes leurs dettes grecques, les monétisant par le même coup. Espérons que cette monétisation qui amènera une baisse de l'euro sera acceptée, même si elle est créatrice d'inflation.

Trichet ne triche pas

Il est venu, il a vu, il a vaincu... l'économie européenne. Hier, la BCE a donc relevé son taux d'intérêt directeur de 1% à 1,25%, comme elle l'avait annoncé. Plus que la remontée, faible, du taux d'intérêt, c'est le message qui est inquiétant : M. Trichet enfoncera l'Europe dans la stagnation économique, ou au mieux, une croissance molle, plutôt que de laisser l'inflation s'installer. Autant dire que l'Europe file tout droit dans le mur, certains analystes s'attendant à une remontée des taux jusqu'à 2 % fin 2011 au vu des anticipations d'inflation.

Autant cette décision peut sembler courageuse quand on évoque le souvenir pas si lointain d'un Greenspan laissant une bulle de crédit immobilier gigantesque se développer aux USA grâce à des taux d'intérêts historiquement bas, autant ici le remède est pire que la maladie. La situation actuelle est très différente, car la bulle d'endettement est déjà présente, et il s'agit de la plus grosse bulle possible, celle de la dette publique. Au lieu d'accepter l'inflation salutaire, la BCE la refuse donc, mettant sous pression la croissance économique des pays latins européens, eux qui auraient bien besoin d'inflation pour soulager leurs finances publiques. Mais non, l'Allemagne a raison, sus à l'inflation !

Le Portugal, quant à lui, a donc cédé à la pression des marchés, et demande de l'aide à l'Union Européenne. La question est donc maintenant la suivante : quand l'Espagne va-t-elle devoir s'y résoudre à son tour ? Fin 2011, début 2012 ? Le suspense est à son comble. Mais peut-être un outsider pourrait-il lui souffler la vedette, en la personne de l'Italie... Avec une dette publique de 120 % du PIB, un déficit public de 4,6 % en 2010, et une croissance aux alentours de 1%/an, il semble qu'elle a tous les atouts pour attirer les projecteurs sur sa situation très tendue. En attendant la France, qui en cette période préélectorale présidentielle, devrait réussir en 2011 un élégant dérapage dans la réduction du déficit public.

Bref, jusqu'ici, tout va bien.

Divers

Le gouvernement français se félicite d'un déficit supérieur à 7% en 2010, presque 150 milliards d'euros. Même si de plus en plus de voix s'élèvent contre les prévisions optimistes des prochaines années, l'objectif officiel reste une réduction énorme du déficit, à moins de 3 % en 2013.

Les banques espagnoles vont toujours aussi mal, avec des refinancements et des fusions qui n'arrangent rien. Elles ont encore été dégradées, et il semble que cela ne soit pas prêt de s'arrêter, vu l'état du marché immobilier et du chômage espagnols.

Le Brésil veut aider le Portugal, un joli pied de nez à leur passé, après que la Chine a dit la même chose. Le Portugal n'a jamais été aussi important dans les médias que maintenant, maigre consolation. Mais il semble que ces marques de soutien ne soient pires que la crise, car elles ne permettront pas à l'euro de revenir à un niveau plus raisonnable.

L'euro, enfin, continue sa folle aventure à plus de 1,4 dollar. Les anticipations de hausse des taux par la BCE en avril continuent de soutenir l'euro, comme si le Portugal n'était pas si important au final. Ce qui est hélas vrai dans l'économie européenne. Attendons donc le tour de l'Espagne.

Le Portugal, la Grèce et la notation

La dégradation de la note des dettes publiques grecques et portugaises continue, avec raison, malgré les véhémentes protestations européennes. Il faut dire que l'atmosphère est morose, et les taux d'intérêt explosifs : plus de 15 % pour la Grèce, et plus de 7,5 % pour le Portugal, tout cela conjugué à une prévision de croissance pour ces deux pays au mieux quasi-nulle, au pire négative.

S&P a donc dégradé aujourd'hui la note de la Grèce et du Portugal, et annonce déjà qu'elle le fera encore sous peu, comme l'indique le terme "surveillance négative". Le plus étonnant est cependant une partie de l'argumentaire, basée sur le MES, remplaçant plus volumineux du FESF, qui pourra exiger une restructuration des dettes publiques avant de secourir les Etats en difficulté, et est donc perçu comme un risque supplémentaire de la part de S&P. Analyse intéressante car elle met en avant l'effet pervers du MES lié à la peur de la restructuration des dettes, résultant en une augmentation des taux d'intérêts des Etats et donc une pression accrue.

Mais tout cela n'est rien comparé à la décision qui approche, celle de la BCE la semaine prochaine. Il n'y a presque plus de doutes, la BCE va remonter son taux d'intérêt directeur pour contrer l'inflation, et handicaper la difficile reprise économique en Europe (hors Allemagne). M. Trichet va donc donner un signal très mauvais au monde, celui d'une inflexibilité sur l'inflation, alors qu'elle est la seule solution. Mais il sera bien temps de laisser filer l'euro et accepter l'hyperinflation quand l'Espagne, l'Italie et la France seront sous pression à leur tour.

Démission portugaise

Le premier ministre portugais a donc démissionné, incapable qu'il était de faire accepter un 4ème plan d'austérité consécutif. Prenons le bon côté de la chose : le Portugal va donc accepter l'aide européenne par l'intermédiaire du FESF et peut-être aussi celle du FMI. Mais cela ne va pas pour autant résoudre les problèmes de l'économie portugaise, car une réforme de plus ne changera pas grand-chose aux dilemme insoluble de l'austérité tueuse de consommation vs la fuite en avant créatrice d'endettement insoutenable. Mais au moins l'Allemagne sera encore plus impliquée dans l'engrenage vicieux de la dette publique européenne, qu'elle a contribuée à créer par sa focalisation sur les exportations, au détriment de la consommation.

Un signe qui ne trompe pas est apparu très récemment : un livre d'Alain Minc comparant l'Europe au paradis. Autant dire que l'Europe est mal engagée, et qu'elle va au devant de graves troubles économiques. C'est un peu le chant du cygne, mais il faut savoir en profiter, puisque la musique risque de s'arrêter bientôt, dès que la BCE aura confirmé le relèvement des taux d'intérêt pour contrer l'inflation qui apparaît. Le sens du timing est important en économie, et il semble parfait pour un livre tel que celui-là...

Le Portugal résiste

Le Portugal résiste, et il a raison. Il refuse le plan d'austérité auquel veulent le soumettre le FMI et l'UE. Mais il n'a pas trop le choix non plus puisqu'il n'est pas suffisamment gros pour faire s'enfoncer l'euro et créer l'inflation qui le sortirait d'affaire. L'issue ne fait presque plus aucun doute, avec l'appel au FESF pour se sortir de la pression des marchés (presque 8% de taux d'intérêt) et une nouvelle cure d'austérité. Même si cela ne servira pas vraiment à grand-chose, la Grèce le prouve, c'est pour le moment la meilleure façon de faire patienter le marché financier, en attendant l'Espagne, l'Italie et la France. Lorsque ces trois pays seront eux aussi sous pression au niveau de leur dette publique, l'euro pourra se déprécier suffisamment pour résoudre la crise de la dette publique.

Japon : la catastrophe

Il est difficile de commenter économiquement la catastrophe qui s'est abattue sur le Japon depuis une semaine, sans penser aux milliers de victimes. Même si les médias se concentrent actuellement sur les problèmes nucléaires à Fukushima, le tsunami est le phénomène qui a provoqué le plus de dégâts et fait le plus de victimes, dont bon nombre n'ont pas encore été retrouvées. Les dégâts sur la partie est du pays devraient avoir un impact majeur sur l'économie japonaise, et peut-être est-asiatique. Les conséquences de la désorganisation de l'économie japonaise sur le reste du monde semblent plus limitées, même si la croissance mondiale sera ralentie par la convalescence du Japon.

La plus grande conséquence économique a été la hausse spectaculaire du yen du fait du rapatriement de capitaux, que la banque centrale japonaise et ses consoeurs ont essayé de contrer avec plus ou moins de succès. Les avantages pour le Japon à court terme en termes de facture énergétique et de coût des matières premières semblaient pourtant bien plus importants que les pertes potentielles en exportations. Mais les banques centrales ne devaient pas être de cet avis apparemment...

Pacte de compétitivité et FESF

Les Etats membres de l'Euro sont tombés d'accord hier sur 2 mesures bien différentes, dans un donnant-donnant malsain avec l'Allemagne.

La première est l'adoption d'un pacte de compétitivité à l'allemande, une sorte de soumission des autres pays à la doctrine non-coopérative allemande. Elle peut se résumer à la recherche de la modération salariale la plus importante possible, afin de rester compétitif dans les exportations. Ce choix se solde par une consommation intérieure anémique, obligeant encore plus l'économie à se porter sur les exportations. Un cercle vicieux s'installe, que seul un endettement massif des autres pays peut équilibrer. Ce qui est le cas aujourd'hui. Autant dire que l'adoption d'un tel pacte de compétitivité dans l'Europe entière pose un problème insoluble : qui va consommer au final ? Les Américains ? Ils ont les mêmes problèmes d'endettement que l'Europe. Les BRIC ? Ils sont encore loin d'en être capables, vu leur niveau de développement. Le problème est qu'une telle stratégie de production est impossible à grande échelle...

La deuxième mesure est l'augmentation de la taille du FESF, qui peut maintenant mobiliser 440 milliards (et bientôt 500) au lieu de 250 auparavant. De plus, les dettes des Etats de la zone euro pourront être achetées à leur émission primaire par le FESF, ce qui augure d'une atteinte rapide de son nouveau plafond. Finalement, ceci est une très bonne mesure pour ralentir quelque peu le dérapage de la dette publique des Etats européens, et y impliquer largement l'Allemagne. Même si le Portugal l'a encore refusé hier, il devrait très rapidement y faire appel et permettre de diminuer la pression sur les taux d'intérêt.

L'Allemagne, très réticente sur cette augmentation du FESF, a donc échangé son accord sur le FESF contre le "Pacte pour l'euro", formule déguisée du pacte de compétitivité. Le résultat est néanmoins en faveur des autres pays européens, car la mise en oeuvre du pacte n'est pas obligatoire, alors que l'augmentation de taille du FESF sera pratiquement inéluctable. Mais que ne faut-il pas faire pour repousser un krach qui s'annonce inévitable sans changement majeur de stratégie de la BCE ?

Grèce, Portugal et Espagne : les trois mousquetaires

La semaine écoulée a relancé les inquiétudes sur la dette publique européenne, sous l'effet conjugué des trois mousquetaires du Sud de l'Europe, la Grèce, le Portugal et l'Espagne.

La Grèce tout d'abord, qui n'arrive toujours pas à collecter l'impôt de façon efficace, et qui s'enfonce donc dans le rouge, aidée en cela par Moody's qui a dégradé encore de trois crans la notation de la dette grecque. La prévision d'une dette publique supérieure à 150 % du PIB est un seuil psychologique dépassé (il sera sûrement atteint en 2012), et la Grèce peut maintenant s'attaquer à la limite de 200 % du PIB, ce qui prendra normalement un peu plus de temps, mais pas tant que ça vu la récession du pays (-4,5% en 2010). L'effet mécanique de baisse du PIB sur le ratio dette/PIB est le pire des phénomènes pour la Grèce. Finalement, au vu de la récession et du coût astronomique de refinancement de sa dette, il est difficile de voir une autre solution qu'une restructuration de la dette grecque, même si le gouvernement grec s'en défend encore.

Le Portugal aussi a fait parler de lui, avec des taux d'intérêt qui reviennent à des sommets, environ 7,5 %/an. Insoutenable pour n'importe quel pays, surtout quand il retourne en récession, comme le Portugal, et s'enfonce dans l'austérité. L'Europe entière presse donc le gouvernement portugais d'accepter l'aide du FESF, mais le Portugal résiste, plus pour bien longtemps cependant. A voir les résultats de la Grèce, il y aurait mieux à faire que de l'austérité, mais cela n'est pas envisageable pour le moment puisque qu'il faudrait un acte fort de la BCE, accepter l'inflation et la dévaluation de l'euro.

Enfin l'Espagne, le troisième mousquetaire, a réussi le tour de force de remettre en lumière l'état lamentable de son système bancaire (entre 20 et 50 milliards de refinancement estimé pour purger les errements de la bulle immobilière), voir la note de sa dette publique nationale dégradée d'un cran, et montrer que ses régions étaient aussi dans un état quasi-catastrophique. Avec une croissance nulle en 2010 (-0,1%) et un taux de chômage de plus de 20 %, elle ne semble pas très bien partie elle non plus pour sortir l'Europe de la crise...

Ces trois mousquetaires auraient bien besoin de retrouver vite les bijoux de la Reine, pour les vendre à la Chine aussi sec. Mais la question majeure est : Qui sera d'Artagnan ? L'Italie ou la France ? Ce d'Artagnan-là sera celui qui finira de transformer la dette publique européenne en un krach global, un bel accomplissement s'il en est.

M. Trichet menace d'appuyer sur le bouton rouge

M. Trichet, tout à sa mission de contrôle de l'inflation, a menacé cette semaine de remonter le taux d'intérêt directeur de la BCE dès avril 2011 - le mois prochain ! - si l'inflation demeure au-dessus de 2%. Autant dire qu'avec la hausse du prix du pétrole liée aux révolutions dans les pays arabes, la concrétisation de cette menace est quasiment inéluctable, sous peine de perte de crédibilité de la BCE. Et pourtant, cette perte de crédibilité serait la bienvenue, car elle emmènerait l'euro dans des eaux inconnues depuis longtemps, celles de la quasi-parité avec le dollar.

Si M. Trichet met à exécution cette menace, non seulement la croissance économique européenne va souffrir, mais l'euro risque de continuer à ses niveaux stratosphériques actuels (il est à 1,4 $), mettant encore plus les pays européens sous pression dans le commerce international. Et pour ne rien gâcher, cette hausse de taux relèvera les taux d'emprunt de la dette publique des pays européens, en particulier latins, qui ont besoin de tout sauf de ça. Tout cela pour contrer une légère inflation, somme toute très bénéfique pour l'Europe, et ensuite précipiter le krach de la dette publique européenne, créant au final une hyperinflation par l'effondrement de l'euro.

Mais il ne faut pas oublier que l'Allemagne, traumatisée par l'hyperinflation de son passé et dans une santé économique resplendissante puisque basée sur la non-coopération, pèse de tout son poids pour éviter l'inflation à court terme, sans envisager les conséquences à moyen terme. D'autant plus que les augmentations de salaire en Allemagne risquent d'alimenter l'inflation domestique par un effet de second tour, ce qu'un relèvement d'intérêt à la BCE pourrait diminuer considérablement. Le krach se joue en ce moment, avec un choix crucial de la BCE dans les semaines à venir : soit elle range son orthodoxie de côté pour faire preuve de bon sens et de pragmatisme, soit elle reste droite dans ses bottes et relève son taux d'intérêt, ce qui précipitera l'Europe dans le krach à moyen terme, soit dès que l'Espagne, l'Italie et la France se trouveront en difficulté au niveau de leur dette publique. Et les difficultés se font de plus en plus proches.

Un espoir surgit avec le pétrole

Le prix du pétrole s'envole depuis quelques jours, et a dépassé les 110 dollars à Londres, sur fond de révolutions arabes. Les inquiétudes sur la production pétrolière en Libye et en Algérie, ajoutées à la possibilité d'élargissement des contestations à l'Arabie Saoudite et à l'Iran sont suffisantes pour que le prix du pétrole gagne plus de 20 % en une semaine. Spéculation à court terme ou anticipation réaliste de la suite des événements dans les pays arabes, personne ne le sait. Toujours est-il que ce prix élevé est une très bonne nouvelle d'un point de vue économique, puisque le pétrole est un des composants majeurs des prix, et donc une source d'inflation très importante, comme les krachs pétroliers des années 1970 nous le rappellent.

Évidemment, l'inflation issue du pétrole est bienvenue car elle donnera la possibilité à tous les pays développés lourdement endettés de rembourser sans douleur leurs dettes historiques, en monnaie de moindre valeur. Encore faut-il que la BCE "autorise" cette inflation, c'est-à-dire qu'elle ne relève pas son taux d'intérêt directeur pour la contrer, alors que cela n'aurait aucun effet autre que de tuer la reprise économique en cours en Europe. Aux USA, la Fed est beaucoup plus pragmatique et sera certainement bien plus tolérante sur l'inflation, afin d'éponger la dette astronomique des Etats-Unis, qu'elle commence à posséder de façon massive de toute façon. Non, le problème est encore et toujours dans les mains de la BCE, qui décidera peut-être de vouer l'Europe à des heures difficiles, et à l'hyperinflation à la fin, alors qu'elle devrait choisir le moindre mal, une inflation modérée pendant quelques années.

Un espoir surgit avec la hausse du prix du pétrole, un cadeau des révolutions arabes à l'économie mondiale que les pays développés feraient bien d'accepter.

"La dernière bêtise à faire"

Voilà l'appréciation de M. Trichet sur une augmentation des salaires. Pour éviter une inflation de second tour - une inflation issue d'une hausse des salaires -, M. Trichet veut donc que l'inflation actuelle issue des matières premières et de l'énergie ne soit pas répercutée dans les salaires. En bref, que les salariés s'appauvrissent plutôt que de conserver leur pouvoir d'achat. Réjouissant pour la reprise économique.

Au-delà du dogmatisme sur l'inflation affiché par la BCE, le discours de M. Trichet apparaît comme un vrai révélateur de sa croyance profonde : celle d'une économie à l'allemande, où une consommation domestique atone est compensée par une exportation énorme, exportation rendue possible par la maîtrise des coûts salariaux, qui amène cette consommation atone. En résumé, l'Allemagne est une machine à exporter et à épargner, qui ne joue pas le jeu coopératif que l'économie de marché prône.

Puisqu'elle joue un jeu égoïste de compétitivité internationale maximale, elle s'expose à des problèmes majeurs, et elle expose ses partenaires aussi : le premier est que si tout le monde copie leur modèle, plus personne ne consommant réellement, une récession mondiale arrivera. Le deuxième est que si les pays partenaires continuent dans leur voie, ils vont se retrouver dans une situation d'endettement insoutenable (provoqué en partie d'ailleurs par l'abondance de l'épargne allemande). Le dernier problème est que puisque l'Allemagne joue un jeu non coopératif, les autres pays peuvent décider de ne plus coopérer non plus, et ériger des barrières douanières importantes pour répondre à ce cercle vicieux de la plus grande compétitivité possible. Un retour au protectionnisme provoqué par un raisonnement économique erroné.

L'Allemagne nous entraîne dans la théorie des jeux, dans un dilemme du prisonnier où il serait rationnel de coopérer, mais puisqu'une personne ne veut pas faire le choix de la coopération, alors une situation négative émerge pour tous. M. Trichet a choisi cette voie, une voie dangereuse car elle ne résoudra pas l'origine de la crise à venir, à savoir une épargne trop abondante.

Un doublement du FESF : c'est fait

Il suffisait de le demander, et voilà la réponse : le FESF verra sa taille doublée, de 225 milliards effectifs à 500 milliards. Evidemment, l'Allemagne veut assortir ce chèque en blanc à des conditions de discipline budgétaire pour les pays en difficulté, mais l'illusion ne fonctionne qu'en Allemagne, et encore. Demander à un pays en proie à une crise de sa dette publique de créer une récession est une idée tout à fait contre-productive, et dont les limites se voient déjà en Grèce ou au Portugal, et même en Italie, qui a adopté une cure d'austérité qui devrait éteindre son début de croissance. Mais puisque la dévaluation n'est pas à l'ordre du jour, il reste le FESF pour venir financer les déficits publics européens, avant que la BCE ne s'y mette aussi, quand l'incendie se propagera vraiment.

De son côté, M. Trichet a rappelé son inflexibilité sur l'inflation, menaçant d'une hausse de taux tout dérapage des prix trop important. Espérons que ce ne soient que des mots, puisque ce serait la meilleure façon de rendre encore plus insoutenable la dette publique en Europe...

Les Etats-Unis veulent réduire leur déficit public

Le président Obama vient d'annoncer son intention de réduire drastiquement le déficit public des Etats-Unis, afin de le ramener à un niveau presque acceptable, 300 milliards de dollars par an. Mais cet engagement serait tenu... dans 10 ans ! Il est vrai que réduire de plus de 1 100 milliards le déficit aura des effets majeurs sur l'économie américaine, donc le faire dans la durée est une idée raisonnable. Il demeure cependant dans cette déclaration une atmosphère de réponse convenue aux pressions des agences de notation, qui menacent de dégrader à terme la note AAA des Etats-Unis si les déficits astronomiques continuent. Une sorte de voeu pieux afin de contenir les taux d'intérêts américains le plus bas possible à court terme, sans que la crédibilité de l'engagement puisse être testé à court terme, puisque les Etats-Unis ont 10 ans pour y arriver.

Le déficit américain a connu une série de déficits colossaux récemment, avec 1416 milliards de dollars pour l'exercice 2009 (10% du PIB), 1294 milliards (8,9% du PIB) en 2010 et une prévision à 1480 milliards de dollars (9,8% du PIB) pour l'exercice 2011 (du 1er octobre au 30 septembre). Il sera intéressant de voir ce que le début de la réduction des déficits en 2012 et 2013 aura comme impact sur la croissance américaine. Si la croissance s'épuise à cause de cette réduction des dépenses, il sera alors difficile de continuer dans cette voie. Mais si l'inflation démarre et y contribue, alors peut-être cette réduction énorme sera-t-elle possible. Nul doute que la Fed y sera très attentive, puisque son objectif est double, à savoir inflation et croissance économique, au contraire de la BCE qui se concentre uniquement sur l'inflation...

La BCE s'y met aussi

La BCE est venue cette semaine au secours de l'émission de dette publique du Portugal, afin d'aider à boucler la demande autant que pour calmer le taux d'intérêt qui a atteint presque 7,5 %. Quel pays peut soutenir un tel taux d'intérêt tout en entrant en récession ? La question est rhétorique, puisque la seule réponse à un tel cocktail est la dévaluation pour créer une inflation salutaire et retrouver une compétitivité par rapport à l'étranger.

Mais la BCE ayant pour objectif de contrer l'inflation, la voilà dans une drôle de position. Elle rachète de la dette publique grecque, irlandaise, portugaise, bientôt espagnole, italienne et française, et pourtant elle réfléchit à relever ses taux d'intérêts directeurs pour contrer l'inflation. Schizophrénie, quand tu nous tiens... Sa seule solution est d'accepter une inflation modérée qui va permettre de déserrer l'étau de la dette publique européenne, mais cela ne plaira pas aux allemands. L'autre solution est pire, remonter ses taux d'intérêts et enfoncer les pays latins dans la crise, ce qui déclenchera ensuite un effondrement de l'euro, et une hyperinflation qui règlera le problème.

A l'aune de cette solution, le plus logique serait d'accepter un peu d'inflation, mais la logique allemande ne semble pas encore prête à rejoindre le rang. Les prochaines semaines seront décisives, car la BCE aura à choisir entre rompre son orthodoxie, aller en apparence à l'encontre de sa mission, c'est-à-dire d'accepter l'inflation, mais pour éviter l'hyperinflation. Le successeur de Trichet à la tête de la BCE aura donc un rôle crucial, une responsabilité énorme qui se répercutera dans le monde entier. Espérons qu'il sera suffisamment puissant intellectuellement pour regarder plus loin que l'inflation à court terme, et résister aux critiques allemandes s'il choisit la seule solution disponible, une inflation modérée.

La Fed : première détentrice de bons du Trésor américain

La nouvelle était attendue, mais cela n'empêche pas de frémir : la Fed devient la première détentrice de la dette des Etats-Unis. On ne peut vraiment mieux montrer la monétisation de la dette publique. La dette publique américaine est passée de 5 674 milliards de $ au 30/09/2000 à 13 561 milliards au 30/09/2010, une augmentation de presque 250 % en 10 ans, qui ne semble pas prête de s'arrêter. Avec 1108 milliards en main, la Fed dépasse la Chine (896 milliards) et le Japon (877 milliards). Ce n'est même pas 10 % de la dette publique, mais on peut imaginer la pression sur les taux d'intérêt américains si la Fed ne les avait pas achetés, et s'il avait fallu trouver des investisseurs réels...

De l'autre côté de l'Atlantique, l'austérité continue, même si l'Angleterre se pose des questions sur la pertinence de cette stratégie maintenant que son PIB du 4ème trimestre 2010 a reculé de 0,5 %. La Grèce continue en tout cas, avec une prévision de récession de 2,6 % prévue en 2011, après 4 % en 2010. On attend maintenant le tour du Portugal et de l'Espagne d'entrer en récession, puisque l'austérité semble être la voie qu'ils ont choisie pour résorber leurs déficits publics. Espérons que la BCE soit aussi sympathique que la Fed, et achète les dettes publiques ibériques quand le besoin s'en fera sentir, sinon la dégringolade risque de se poursuivre en Europe.

Inflation : confirmation

Les chiffres sont tombés aujourd'hui : l'inflation continue en Europe, avec un mois de janvier à 2,4%, après 2,2% en décembre dernier. Rien de bien inquiétant jusque-là, mais comme la limite haute de la BCE est à 2%, M. Trichet commence à s'agiter, en sortant la menace de la hausse des taux d'intérêt. Ce serait évidemment la pire des erreurs, mais l'orthodoxie allemande risque bien de l'emporter, et de précipiter la crise de la dette publique en Europe.

Et pourquoi donc une inflation modérée 2 à 4% ne serait-elle pas tout à fait acceptable pour l'Europe ? Seul M. Trichet le sait, lui qui risque de commencer à remonter ses taux d'intérêt alors même que la croissance européenne n'est pas totalement repartie. Enfin, il pourra probablement inaugurer un système nouveau dans quelques années, celle de l'arme des taux d'intérêt annulée par la monétisation de la dette publique européenne. Ou comment enfoncer la monnaie européenne tout en maintenant des taux d'intérêt élevés.

Japon : le début de la dégradation

Voilà une des premières attaques contre la dette publique des pays développés majeurs, avec la dégradation de la note du Japon par Standard & Poor's d'un cran, à AA-. Ce n'est pas étonnant à l'aune des dettes publiques abyssales du Japon, le recordman mondial de la dette publique. D'autres Etats majeurs devraient subir le même sort assez rapidement, l'Italie, la France et les Etats-Unis en particulier. Mais les conséquences de ces dégradations sont telles que les agences de notation risquent de retarder au maximum l'échéance, sous la pression. Aux Etats-Unis, le maintien par la Fed d'un taux d'intérêt quasi-nul n'augure pas d'un optimisme démesuré sur la croissance de l'économie américaine, tout comme la poursuite de la monétisation de la dette publique américaine, afin de boucher les trous béants du déficit public.

Les petits pays européens enfoncés dans la crise, quant à eux, devraient continuer leur dégradation continue en 2011, malgré l'aide de la Chine et même du Japon (un comble !) pour les financer. Les PIGS, entre austérité et déficits, continueront donc de porter l'actualité, et d'éviter à l'euro de revenir à des sommets insupportables pour la croissance de son économie. Espérons que l'Italie et la France ne les rejoindront qu'en 2012...

Inflation et austérité

Le retour de l'inflation se confirme en Europe malgré les mesures d'austérité de presque tous les pays, et c'est presque une bonne nouvelle : en rendant le remboursement des intérêts fixes sur les dettes publiques déjà émises beaucoup plus simple, l'inflation peut aider les pays européens à rembourser plus facilement leurs dettes colossales. Evidemment, les taux d'intérêt des nouvelles dettes seront plus élevés, mais si l'émission de dette diminue, l'effet global devrait être plus que positif. Et surtout, si l'inflation continue, l'euro pourrait enfin descendre à des niveaux plus acceptables pour les exportations européennes, amenant une relance de la croissance indispensable.

L'inflation provient de deux sources distinctes, l'une tirée par la hausse du prix des matières premières, liée à la croissance des pays en voie de développement, et l'autre de l'abondance de liquidités déversées dans l'économie par les banques centrales, qui permet un emballement de l'économie. Mais le plus important est que l'inflation est pour le moment peu affectée par les mesures d'austérité qui se poursuivent : l'Angleterre met son service public sous coupe réglée, le Portugal vient d'annoncer une cure d'austérité majeure pour essayer de se soustraire à la pression des marchés financiers et abaisser ses taux d'intérêt, l'Espagne se prépare à de graves mesures avec la restructuration de son système bancaire (ses caisses d'épargne régionales) par l'Etat. Cette dernière nouvelle est peut-être la plus dangereuse, puisque les besoins en fonds propres du système bancaire espagnol sont tels que l'Espagne pourrait faire appel au FESF avant même le Portugal.

Mais l'austérité, si elle n'impacte pas encore l'inflation, impacte par contre très fortement la croissance économique des pays concernés, en les privant du moteur de consommation interne qu'ils possèdent presque tous (hormis peut-être les britanniques plus orientés vers la finance internationale), et en les enfonçant dans une croissance molle qui ne permettra pas de sortir de l'étau des déficits publics. Il serait donc judicieux que l'inflation s'emballe un peu, afin que les gouvernements puissent sans trop de douleur rééquilibrer leurs comptes, et revenir à un niveau d'endettement plus raisonnable puisque leur PIB sera en forte croissance en valeur, tandis que leurs dettes publiques se stabiliseront. Ce vol déguisé des investisseurs, un remboursement en papier dévalué, est cependant hautement préférable à l'autre solution, un effondrement massif de l'euro lié à un krach de la dette publique (et donc un remboursement en papier encore plus dévalué). L'inflation est une donnée qui va devoir être suivie très scrupuleusement, car elle pourrait nous sortir tous du piège de la dette publique qui nous attend.

Un doublement du FESF ?

En voilà une bonne idée : doubler la taille du FESF, le passant de 750 milliards à 1500 milliards afin de préserver véritablement l'Europe de la crise. Ou en le disant mieux, impliquer encore plus tous les pays de la zone euro, l'Allemagne en premier lieu, dans la crise de la dette publique. Évidemment, l'Allemagne a refusé l'idée aussitôt qu'elle est apparue, tout comme la France, mais le problème demeure entier : le FESF sera bientôt insuffisant, avec le Portugal et l'Espagne prêts à taper la porte même s'ils ne le reconnaissent pas encore. Si l'on ajoute la Grèce et l'Irlande, déjà aidés, et peut-être bientôt l'Italie, il risque d'y avoir foule pour le FESF, au point que l'idée de doubler la taille du fonds ne soit même plus un débat.

Le mieux serait bien sûr de demander directement à la Chine d'abonder au FESF, mais, question de fierté politique oblige, cette issue n'est pas envisageable, ou du moins pas encore.

2011 l'année charnière

En ce début d'année 2011, plusieurs nouvelles intéressantes sont apparues, la principale étant le coming out de la Chine par rapport aux dettes publiques européennes. La Chine n'a en effet aucun intérêt à voir l'Europe s'enfoncer dans une crise majeure de dette publique, car cela se traduirait par un effondrement de la monnaie européenne synonyme de perte importante de compétitivité pour les entreprises chinoises exportant en Europe. La stratégie de protectionnisme monétaire de la Chine serait donc mise à rude épreuve par rapport aux entreprises européennes. Pour essayer de retarder cet effondrement de l'euro, une solution peu chère est d'acheter une partie des dettes de pays européens les plus en difficulté, afin de diminuer les tensions du marché sur la zone euro dans son ensemble. La Chine va donc acheter de la dette grecque, portugaise, irlandaise, espagnole, puis bientôt française et italienne, afin de ne pas précipiter la crise. Non pas que cela change la destinée de cette crise, mais cela permettra de la repousser légèrement, donnant un peu plus de temps à la Chine de se rééquilibrer vers plus de consommation intérieure.

Les autres nouvelles récentes intéressantes sont celles de l'Italie dont les ménages s'endettent inexorablement avec un taux d'activité toujours plus faible, le Portugal qui paie pour 500 millions d'euros de dette souveraine un taux d'intérêt énorme, de presque 3,7 %, les besoins grecs qui continuent à augmenter et bien sûr le devenir de l'Espagne, qui bat des records de chômage.

De tout cela, une seule chose compte vraiment, et rend l'année 2011 charnière : la reprise de la croissance économique sera-t-elle suffisante en Europe pour permettre une diminution significative des déficits publics ? La réponse est plutôt pessimiste, même si des ressources inattendues peuvent apparaître avec une hausse des impôts qui ne grèverait peut-être pas la reprise économique. 2011 sera donc l'année de la croisée des chemins : l'échec de la réduction des déficits ou bien la réussite d'une croissance économique résorbant les déficits.