Un répit salutaire

Après l'accord nocturne franco-allemand, les marchés financiers se sont plus que repris, une quasi-euphorie s'abattant sur les valeurs bancaires européennes. Mais ce soulagement palpable ne doit pas cacher pour autant les problèmes de la zone euro, que l'élargissement limité du FESF (seulement 1000 milliards environ) et la décote sur la dette grecque de 50% ne doivent pas cacher. Mais il semble que l'Europe ait gagné quelques mois, sûrement jusqu'aux élections présidentielles françaises, avant que l'inquiétude ne regagne les marchés financiers.

Pendant cette période, la pression devrait s'accroître sur le Portugal, l'Espagne et l'Italie, mais aussi sur la France. Cela surviendra progressivement, jusqu'à ce que les marchés réalisent que la croissance de l'année 2012 en Europe sera proche de zéro, voire négative pour certains pays, et que la maîtrise des déficits publics dans cette configuration est impossible, puisqu'elle ajoute de la récession à la récession. Espérons que l'euro aura le bon sens de s'effondrer doucement, pour atteindre finalement la parité avec le dollar, et créera une inflation suffisamment soutenue pour résorber le problème de la dette publique. Malheureusement, le scénario inflationniste est peu probable, tant que la BCE n'aura pas décidé d'abandonner son inflexibilité monétaire, au profit du sauvetage de l'économie de la zone euro.

Enfin une vérité en économie

Je ne pouvais pas laisser passer ce changement majeur de discours, en particulier sur un média américain, et pas n'importe lequel, le NY Times. Enfin, l'épargne n'est plus considérée comme le moteur de la croissance par l'investissement privé qu'elle génère, mais au contraire, la consommation est bien ce qui entraîne la croissance ! Une évidence pour tous ceux qui travaillent dans l'économie réelle : l'investissement n'intervient significativement qu'après la croissance de la demande (donc de la consommation au niveau macro-économique), pour y répondre, et non en anticipation irrationnelle de celle-ci.

Les conséquences économiques, théoriques et pratiques, sont immenses, de la taxation à l'inflation. Evidemment, le livre "Le Krach de la dette publique" part de ce constat d'erreur économique pour tenter de réhabiliter une nouvelle forme plus réelle d'économie, en théorie et en pratique.

http://www.nytimes.com/2011/10/26/opinion/its-consumer-spending-stupid.html?nl=todaysheadlines&emc=tha212

Décote grecque de 50 %, le FESF en bonne voie de démultiplication,

Angela Merkel et Nicolas Sarkozy sont finalement parvenus à un début d'accord, en acceptant d'un côté (français) le principe d'une décote de 50 % sur la dette grecque, soit un défaut partiel du gouvernement grec, et de l'autre côté (allemand) la possibilité pour le FESF d'augmenter sa force de frappe jusqu'à 2000 milliards environ. A côté de cela, bien sûr, le sujet de la recapitalisation des banques européennes est sur la table, avec une estimation à plus de 100 milliards de besoin, histoire d'éviter un nouveau cataclysme bancaire à la Lehman. Si tout cet argent est nécessaire juste pour la Grèce, personne n'ose imaginer combien il sera nécessaire pour l'Espagne ou l'Italie...

La bonne nouvelle est donc que la Grèce est finalement devenue ce que tout le monde savait : une perte colossale. La décote devrait porter sur environ 150 milliards d'euros, sacré cadeau pour un pays qui a maquillé ses comptes, n'arrive pas à collecter d'impôts, ne vend pas ses actifs et ne réforme pas ses institutions. Cependant, devant l'étendue des sacrifices à faire passer, il est normal que la récession soit aussi élevée et les mesures si difficiles à faire adopter, ce qui rend toute solution impossible, hormis une dévaluation de l'euro, qu'il faudra bien accepter quand de plus gros pays en seront au même point. Quand on sait que, si le drachme avait encore existé, tout aurait été rapidement réglé par une bonne dose de dévaluation et d'inflation, il y a de quoi être perplexe quant à l'intérêt de l'euro pour des petits pays : quand tout va bien, l'euro n'aide pas, quand tout va mal, il enfonce. Du désavantage d'être petit parmi les grands...

Les choses sérieuses commencent

Le premier coup de semonce sérieux vient d'être tiré par Moody's, et il concerne la dette de la France. Finalement, la France s'est fait rattrapée sur la gestion de son déficit, les élections présidentielles 2012, les perspectives de croissance anémique, son absence de réformes, etc. Rien de concret pourtant, juste une attention accrue sur la perspective de la note de la dette française. Une façon de préparer doucement les marchés à la fin de la note AAA de la France, ce qui serait tout à fait justifié au vu des fondamentaux français.

L'implication de la France dans la dégradation des pays latins est la dernière pierre à l'édifice, celle qui sépare les pays consommateurs plus que producteurs, ceux qui n'ont pas fait les efforts budgétaires, contre les autres, plus disciplinés, plus compétitifs, qui ont beau jeu de critiquer ceux à qui ils vendent leurs produits. Espérons qu'avec cet édifice équilibrant la zone euro entre pays latins emportés par la crise de la dette et pays anglo-saxons qui les suivent de plus loin, la BCE saura prendre parti, en faveur d'une dévaluation compétitive de l'euro, porteuse d'inflation et de croissance, les seules vraies solutions à l'endettement européen.

Dans le même temps, la pression s'accentue sur l'Espagne, qui continue sa descente dans la qualité de sa dette (2 crans de moins pour Moody's), et qui va bientôt se retrouver avec des taux d'intérêt insoutenables... La Grèce, encore en grève, n'arrive pas à redresser son économie, en chute libre, et pas plus à collecter les impôts. A part taxer chaque grec d'un montant forfaitaire, il ne reste plus grand-chose à faire. Une sorte de TVA sans la consommation, puisque la consommation se fait au noir. Et l'Italie, toujours aussi intéressante, continue d'étonner avec 24 banques (!) dégradées par S&P, du fait d'une économie en sur place (0,5-0,7 % de croissance) et une dette énorme (120% du PIB). Bref, l'euro a encore besoin de descendre : à quand la parité euro/dollar ?

Le FESF se renforce, le FMI aimerait bien aussi

Après un marathon législatif pour renforcer le FESF, qui s'est achevé positivement cette semaine en Slovaquie, et va donc permettre l'aide à la Grèce, il est question d'augmenter à nouveau ses moyens, puisque la BCE refuse de continuer ses interventions non conventionnelles, c'est-à-dire le rachat de la dette grecque sur les marchés. Et si la BCE ne veut plus le faire, il ne reste que le FESF.

Les idées fusent autour d'une augmentation de la taille du FESF, sans repasser par la case législative, longue, complexe, et sûrement vouée à l'échec au vu des réticences de certains pays européens. Celle qui a tenu les experts éveillés est l'utilisation de la dette pour démultiplier les capacités du FESF, un effet de levier dans le jargon financier, qui a un prix élevé, le risque de tout perdre pour les Etats contributeurs si le résultat attendu n'intervient pas. Mais l'avantage est important si cela fonctionne, c'est-à-dire la préservation des notes des Etats européens comme la France, et une capacité d'intervention plus adéquate pour le FESF quand l'Espagne et l'Italie vont avoir besoin de lui (1500-2000 milliards serait une bonne cible, contre 440 aujourd'hui). Reste à trouver la forme, mais l'idée est intéressante au final, même si elle risque d'augmenter encore plus l'interdépendance des Etats européens...

Pendant ce temps, le FMI aimerait également se renforcer, en récupérant 350 milliards de capital, mais le côté politique ne permet pas d'assurer que cela se fera à court terme, les émergents voulant une participation accrue (ce qui semble normal au vu de leurs poids économiques respectifs). Cependant, l'idée est bonne, car l'extension de l'incendie de la dette en Europe pourrait bien nécessiter plus de ressources de la part du FMI que ne veulent bien le laisser entendre les optimistes.

Et pour finir, le jeu de la dégradation des notes continue, avec l'Espagne, qui reste dans le collimateur des agences de notation, même si les raisons de la dégradation font sourire (pas assez d'austérité, puis trop d'austérité). Décidément, être un Etat latin qui soutient la consommation n'est vraiment pas gratifiant en ce moment. Mais le pire reste à venir, surtout avec une récession européenne qui se profile à l'horizon en 2012, du fait des cures d'austérité engagées un peu partout, et même en Allemagne où le retour à l'équilibre budgétaire est proche, non seulement par la croissance, mais aussi par la maîtrise des dépenses.

Dans tous les sens

L'Italie et l'Espagne dégradées, Dexia démantelée, la BCE qui ouvre les vannes pour les banques tout en maintenant son taux d'intérêt directeur constant, le FESF qui se muscle doucement et le nouveau plan d'aide à la Grèce bientôt créé. Voilà une semaine chargée, avec des évolutions dans tous les sens : tout d'abord le système bancaire européen qui continue à vivre son tsunami, avec Dexia en train de couler et probablement d'entraîner des difficultés majeures de financement pour les collectivités locales, compensées par un sauvetage financier des banques par la BCE, symptôme de l'urgence actuelle. Puis les dégradations des notes de l'Italie, pour cause de croissance anémique (0,3 % en 2011), et de l'Espagne, pour cause d'immobilier en crise, de chômage stratosphérique et de déficit énorme, sans oublier la Grèce qui manifeste contre le nième tour de vis, qui favorise plus l'évasion fiscale et la récession que le redressement des comptes publics. La récession est encore attendue en 2012, et sûrement aussi en 2013. Avec la dévaluation fin 2012 ou en 2013 de l'euro, elle devrait pouvoir renouer en 2014 avec la croissance... Finalement, le FESF en discussion et le plan d'aide européen pour la Grèce, preuves d'une solidarité forte de tous les pays européens dans la crise, qui va les entraîner tous, en particulier les latins.

Mais le plus intéressant est encore la BCE, qui n'en finit pas d'étonner par ses mesures de sauvetage paradoxalement couplées à un maintien du taux d'intérêt directeur à 1,5 %, comme si l'inflation était le problème de la zone euro à l'heure actuelle. Les dissensions sont de plus en plus visibles en son sein, espérons que le bon sens latin l'emporte sur l'intransigeance allemande...