La stratégie des banques centrales

Les banques centrales ont adopté depuis bientôt 30 ans une approche de variation des taux pour essayer de contrôler l'économie dans son ensemble, et répondre à leur objectif de croissance sans inflation. L'idée est assez simple : des taux d'intérêts élevés vont faire diminuer l'inflation (baisse de la demande de crédits) et des taux bas vont relancer l'économie (un crédit abondant et peu cher relance la consommation et l'investissement). Le calcul sera donc le suivant : des variations appropriées des taux d'intérêt doivent permettre d'approcher au plus près leur objectif de croissance sans inflation.

Deux problèmes apparaissent ici : le premier est la variation continuelle des taux d'intérêt, véritable effet yo-yo pour la croissance économique, avec son cortège d'anticipations et de corrections. La création et l'explosion récurrente de bulles spéculatives sur les actifs est en partie issue de cette fixation volontaire des taux d'intérêts. Le deuxième est encore plus intéressant : relever les taux d'intérêt quand l'inflation commence revient à reproduire l'impact de l'inflation sur le marché de l'argent. Pour éviter l'inflation, les banques centrales reproduisent l'effet de l'inflation sur le crédit. L'effet régulateur de l'inflation est donc mimé, sans que l'inflation en tant que telle soit installée. Quel est donc l'intérêt de reproduire les effets sans la cause ? Le relèvement des taux d'intérêts diminue la croissance en même temps que l'inflation. En quoi cela est-il préférable à l'inflation, qui aboutirait à ce relèvement d'elle-même ? Il semble qu'il y ait là un choix idéologique bien plus qu'une analyse rationnelle des enjeux : entre inflation et croissance, l'inflation a gagné, et domine le débat. Pourquoi cette prise de position ?

A bientôt,

Choix entre croissance et inflation

Les banques centrales essaient de concilier croissance de la production et maîtrise de l'inflation. La question majeure est donc ce lien entre croissance et inflation. Etudions donc la relation entre ces deux objets :

0 - 0 : pas de croissance et pas d'inflation
0 - 1 : pas de croissance et inflation
1 - 0 : croissance et pas d'inflation (objectif des banques centrales)
1 - 1 : croissance et inflation

Bien sûr, récession et déflation sont intégrées, comme des formes extrêmes de 0 (pas de croissance) et 0 (pas d'inflation). Il est plutôt clair que 0 - 0 et 0 - 1 sont possibles, mais ce qui nous intéresse est plutôt le lien 1 - 0 et 1 - 1. Est-ce qu'une croissance à long terme peut être viable sans inflation ? Nous avons vu récemment des périodes de croissance sans inflation visible, hélas marqués par une inflation monétaire dissimulée sous forme de dettes, qui provoquaient un krach une fois mises à jour. C'est ce qui s'est passé avec la crise des subprimes, crise somme toute bénigne, et qui se passera avec la prochaine, la crise de la dette publique. La question posée par cette augmentation continue de la dette, qu'elle soit publique ou privée, est celle de la nécessité de l'inflation pour permettre une croissance significative à long terme.

Pourquoi donc l'inflation serait-elle nécessaire à la croissance ? Le lien entre inflation et croissance existe-t-il ? Si ce lien n'existe pas, alors la stratégie des banques centrales - la variation du taux d'intérêt directeur - est la bonne, puisqu'elle permet de relancer la croissance quand celle-ci diminue, et de diminuer l'inflation quand celle-ci augmente. Si un lien existe, par contre, alors leur stratégie est à revoir significativement. Intéressons-nous donc à la stratégie des banques centrales, la variation du taux d'intérêt.

A bientôt,

Bonne ou mauvaise inflation

Nous entrons maintenant dans une analyse de la normativité de l'inflation, qui qualifie alternativement l'inflation de 'bonne' ou de 'mauvaise' selon les référentiels considérés. Depuis longtemps, les économistes considèrent l'inflation négativement, et s'accordent pour la combattre vigoureusement. Le seul moment économique où elle devient acceptable est en période de crise économique, où elle est perçue comme un moindre mal que la baisse de la production. Habituellement pourtant, entre inflation et production, le choix se porte plutôt vers l'inflation, avec des hausses de taux d'intérêt directeurs dans le but de la contenir.

Les économistes semblent donc travailler, de façon consciente, avec deux référentiels normatifs distincts, le premier où le 'bon' est la croissance de la production, le 'mauvais' la baisse de la production, et le deuxième où le 'bon' est la maîtrise des prix, le 'mauvais' l'inflation. La préférence donnée à l'un ou l'autre référentiel explique presque tous les choix économiques majeurs des banques centrales. Néanmoins, en général, l'un et l'autre sont mélangés, selon le mot d'ordre suivant : croissance de la production avec stabilité des prix.

Malheureusement, l'un et l'autre se révèlent relativement antinomiques, comme nous le verrons par la suite. Il faut donc sacrifier en partie l'un à l'autre, croissance de la production ou stabilité des prix. En cherchant à concilier les deux, il faut soit sacrifier une partie de croissance possible de la production, soit accepter un peu plus d'inflation. Historiquement, les presque quarante dernières années ont été marquées par le premier choix : une maîtrise de l'inflation au prix d'une faible croissance. Pourtant, les Trente Glorieuses furent celles du choix inverse, la croissance au prix de l'inflation, avec un succès économique certain... Nous reviendrons sur ce revirement de choix économique.

L'inflation peut donc selon les référentiels être considérée normativement comme mauvaise, ou moins mauvaise. Elle sera presque toujours combattue, ou au mieux tolérée mais seulement en temps de crise économique majeure. La distinction entre inflation de production ou monétaire aura là toute son importance pour analyser un peu plus profondément cette idée de normativité de l'inflation, et comprendre comment elle peut être utile. Mais ce sera pour la prochaine fois...

A bientôt,